小鹏：业绩确已 “凉透”，何时回血？

小鹏汽车北京时间 2023 年 5 月 24 日长桥港股盘后、美股盘前发布了 2023 年一季度财报，要点如下：

1、毛利直接变毛亏：补贴退出、降价竞争，小鹏汽车直接跌成了负毛利，毛利率-2.5%，海豚君看到的大行普遍预期是在 break-even 的毛利率水平，实际出来比预期更差。

2. 销量上半年不见光：一季度销量最终落在了 1.8 万辆多一点点，是在公司原本 1.8-1.9 万辆偏低的为止，一季度销量本就一般。

公司给的二季度销量指引是 2.1-2.2 万辆，由于 4 月销量 7k+ 已公布，隐含 5、6 月交付相比 4 月并无明显改善，也就是 7-7.5k 左右。之前公司希望稳态后月交付能够达到了 1.5 万辆，显然上半年已然无望。

市场原本希望后面两个月订单流入比较好的 P7i 能够解决供应链问题，提升一下销量。现在这个指引要么是产能爬坡不理想，要么其他车型销量退坡太快。同时，市场原本也寄希望于 6 月初交付的 20 多万起步的 G6 能够带动一下销量，走出上半年的时候，月销能够走上 9k-1 万，这个指引基本把这个希望给浇灭了。

3、二季度整体收入指引是 45-47 亿，基于 2.1-2.2 万辆的销量指引，估算下来二季度它得单车均价应该是在 18.2-19 万左右，相比大滑坡地单车均价（19.3 万）还在继续下行。这样的单价趋势，对二季度的汽车毛利率改善希望并非是一个好的征兆，很可能即使锂矿价格压力减少，它的毛利率还是很难有比较大的起色。

4、因为新车 G9 失误，销量同比暴跌 47%，且竞争加剧后小鹏跟随特斯拉降价，一季度整体收入是 40 亿，也在公司指引的低点，低于市场预期的 42 亿。

5. 真有降本增效吗？小鹏在上季度电话会上给大家描绘了一个用技术降本，用运营增效的故事。从一季度的落实来看，未见技术降本，运营增效小有苗头：研发费用基本维持稳定，销售费用因为降低了对加盟门店的扣点，，减少了市场营销开支，有一定控制。

6. 卖车毛亏，经营亏损进一步拉大：因本季度汽车业务毛利率实在太差，研发降本空间小，销售的节俭无法弥补卖车业务的毛亏，实际剔除股权激励的经营亏损 25 亿，比市场预期稍差一点。

海豚君整体观点：

整体感受：

知道差，但差到毛利率转成-2.5%，且二季度销量仍无明显起色，还是有点破防。

海豚君在上次点评中曾强调，低估值 + 现金多，意味着它的股价有底，加上公司管理层上季度做了三大重要的积极引导：技术降本 + 运营提效 +P7i 后进店流量大幅提升，后续再加上市场看到 P7i 提车时间确实较长（确实有订单，加上产能释放有问题），这段时间公司股价其实还是比较稳的，估值也从底部稍稍修复到了2倍PS。

但本次答卷，无论是一季度的毛利率，还是二季度的销量指引，都是市场目前的期望泼了冷水，这也意味着小鹏短期股价可能还要调整。接下来月交付上没有增量利好的情况下，小鹏短期股价的向上空间有限。

不过从换车周期来看，二季度大概率也是小鹏最烂的业绩底了：

P7i 本身有库存订单，下半年解决供应链问题，销量释放确定性高，而 G6 作为起步价在 22 万左右的纯电 SUV，产品竞争力看着还有一定抢食 Model Y 订单的可能，公司也给出了比较乐观的月交付判断。

因此综合来看，在小鹏股价调整之后，不妨密切关注它接下来的交付情况，尤其是 G6 和新款 P7 的交付动态，磨底之后，下半年还有希望。

以下是小鹏财报的详细图表

一、销量深蹲

二、单车毛利率闪崩

三、其他关键指标

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本文为海豚投研原创文章。

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