大全能源(688303)：重大事项点评-完善硅材料布局 多元优化产品结构

公司拟在包头投资扩产30 万吨/年高纯工业硅项目+20 万吨/年有机硅项目+20万吨/年高纯多晶硅项目+2.1 万吨/年半导体多晶硅项目,项目计划总投资332.5亿元,有望推动公司市场份额扩张、业务结构优化和盈利能力提升。上调公司2021-23 年EPS 预测分别为3.76/4.54/4.24 元(原预测为3.22/3.38/3.51 元),给予公司2022 年20 倍PE 估值,上调目标价为91 元(原目标价77 元),维持“买入”评级。

加快工业硅、光伏硅、有机硅和半导体硅扩产,完善垂直一体化和横向业务布局。公司公告称,12 月18 日,与包头市人民政府签订《包头市人民政府、新疆大全新能源股份有限公司战略合作框架协议书》,按照“整体规划、分期实施”的建设方式,约定公司拟投资332.5 亿元在包头投资建设30 万吨/年高纯工业硅项目+20 万吨/年有机硅项目+20 万吨/年高纯多晶硅项目+2.1 万吨/年半导体多晶硅项目。项目达成后,预计公司将具备30 万吨工业硅、32 万吨光伏硅、20 万吨有机硅和2.1 万吨半导体硅产能,有望成为硅材料行业一体化龙头。

整体规划、分期实施,一期光伏+半导体硅项目有望于2023Q2 投产。根据公司规划,其20 万吨/年高纯多晶硅项目+2.1 万吨/年半导体多晶硅项目将在包头市九原工业园区投资建设,预计总投资金额为242.5 亿元人民币,分两期建成,其中一期项目(10 万吨/年高纯多晶硅+1000 吨/年半导体多晶硅)预计投资金额约为85.5 亿元,预计在2022Q1 开工建设,并于2023Q2 建成投产,二期项目将根据市场需求状况推进;而30 万吨/年高纯工业硅项目+20 万吨/年有机硅项目将在包头市固阳县辖区内的“包头金山工业园区”投资建设,项目预计总投资90 亿元人民币,具体建设进度规划尚未明确。

完善产业布局,打造光伏硅+有机硅+半导体硅三轮驱动。公司发挥在光伏硅料长期积累的产品品质+成本优势,加快业务拓展,1)将加快高纯多晶硅扩产,巩固和扩大公司在光伏硅料业务的市场份额;2)向上游垂直一体化延伸将进一步保障公司工业硅原料供应,优化成本控制能力;3)横向业务拓展有利于优化公司主营业务结构,减小对光伏硅单一主业的过度依赖和行业波动对整体盈利水平的影响,实现产品结构多元化,提升综合竞争优势和盈利能力,逐步达成光伏硅、有机硅和半导体硅的三轮驱动。

项目总投资资金缺口仍较大,或将进一步加快融资步伐。公司本项目拟投资总额达332.5 亿元,而截至2021Q3,公司货币资金和交易性金融资产余额约68.52亿元,投资额远高于账面资金,预计后续将需要通过银行或股权融资等方式进一步补充资金实力。

风险因素:项目落地进度不达预期,融资情况不达预期,项目环评等前置审批进度不达预期,产品价格持续下降等。

投资建议:考虑公司完善产业布局,光伏硅+有机硅+半导体硅三轮驱动,有望推动公司市场份额扩张、业务结构优化和盈利能力提升,我们上调公司2021-23年归母净利润预测分别为72.4/87.4/81.7 亿元(原预测为62.0/65.1/67.6 亿元),对应EPS 预测分别为3.76/4.54/4.24 元(原预测为3.22/3.38/3.51 元),现价对应PE 分别为17/14/15 倍,给予公司2022 年20 倍PE 估值,上调目标价为91 元,维持“买入”评级。