吉利汽车：不断期望、不断失望，雄起的故事还有盼头吗？

吉利汽车（0175．HK）于北京时间2022年8月18日长桥港股午盘时间发布了今年上半年的业绩情况，基本是预期之内的平庸。

由于汽车销量按月公布，海豚君这里重点看汽车单价结构、毛利率和利润表现。

1、销量不济，价格来凑：销售凋零的老油车价格低、而补位的几何、极氪等新车价格普遍高出一些，这样在上半年汽车销量（不含与沃尔沃合资的高端品牌领克和与力帆合资的换电车睿蓝）微跌不足1％的情况下，整车销售收入增加了25％，接近500亿。

2、收入多元化：加上最近新增的电池包销售业务等等，整体收入582亿，同比增长了29％、吉利上半年的收入表现还算可以。非整车制造销售的收入占比已超过了15％。

3、单车价格大涨：销量疲软的情况下收入基本能够稳住，主要是还是单车收入的上行。海豚君测算下来，吉利（不含领克和睿蓝）单车价格同比涨了26％。

4、单车利润大写的悲剧：上半年的单车利润只有2500元多点点，去年下半年差的时候还有3500元。

5、涨价跑不过成本上涨，毛利率塌陷：今年上半年的毛利率只有14．6％，下滑了2．7个百分点，给个更直观的感受，公司的管理费用率也就2．5％左右，这个跌幅相当于直接掉了一个管理费用的体量。

单车利润悲剧的原因除了销量没有放量，从成本端来看，主要是汽车单车价格的上涨没有盖过单车成本的上涨，背后是车的开发成本、电池材料的涨价等等，尤其是新能源车的毛利低于吉利传统燃油车的毛利水平。而目前新能源车的占比已经从年初的12％拉到了7月的30％。

公司对这部分的解释主要是极，氪甚至包括吉利车型在内出现了一个短期的收入成本倒挂：上半年交付的很多都是涨价之前去年卖出去的订单，而同时今年以来电池都涨价了两次；再加上疫情导致的产能利润率下降，对应折旧压力的加大，所以毛利率失守比较明显。

6、刚性高投入时代：渠道变革拉高销售费用、电动化智能化拉高研发投入，而且从趋势上来看，比如：

（1）上半年新开了66个极氪品牌的直营门店，整体的渠道整合与梳理，整体销售费用同比拉升了29％；

（2）研发投入上，由于之前大规模的研发投入，而95％左右做了资本化，目前这些资本化的研发投入已进入大体量摊销状态，导致整体的研发费用直接拉升了40％以上。

明显在汽车电动、智能化变革的时代，夹杂吉利燃油、电动的渠道势力梳理，这部分费用过于刚性，不可能指望在绝对值上收缩，也不可能靠减少这部分的投入，只能靠销售释放来稀释投入。

7、单车利润下滑，对应的就是公司整体盈利水平的下滑：上半年吉利在整体收入增长接近30％的情况下，净利润缩了接近50％以上，只有不到13亿。这里除了前面说的毛利失守、费用刚性，还有股权激励的最近一年半以来持续的飙升。

最终的结果是，上半年吉利用580多亿的营收，只创造了85亿的毛利和不足13亿的净利。

8、下半年还有希望吗？整个汽车行业这两年的竞争特征是典型“兵贵神速”，但吉利好像并未做到：极氪订单在手，交付难，或者是技术发了，产品推出慢，整体给人一种只听雷声不见雨点的感觉。

当然，这次利润的滑铁卢由短期毛利率端收支错配的因素，而看下半年的话，走过成本毛利的错配期，同时电池成本也有小幅下降，成本端的压力会小一些，下半年毛利改善希望打。

但费用上的失守，本质上能解决这些矛盾的只有汽车销量放量。而如果看销量的话，吉利似乎仍有希望：

（1）雷神混动系统的帝豪插混、星越油混均已推出，后面基本上所有畅销的吉利油车应该都会有混动车型；

（2）高端纯电MPV极氪009也已经推出，销量正在释放；

（3） “领克版”的雷神智混系统Lynk E－Motive全线落地领克数字系列车型的情况下。

剩下的，只能期待吉利的动作快点、再快点。

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本文为长桥海豚投研原创文章。

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