煤炭行业：部分企业股价已跌破净资产

2015年上半年煤炭行业经营回顾：(1)产销量快速下滑，行业利润同比继续下降并大面积亏损；(2)总体库存高企仍然处于相对较高水平，销售不畅，处于强买方市场；(3)需求下滑导致进口也大幅回落，全国煤炭进口1.21亿吨，同比减少33_7%；(4)整体库存有所下降，特别是下游企业库存水平降幅明显，但由于销售不畅，煤矿库存水平仍然维持高位；(5)国内外煤价持续下跌，其中国际焦煤跌幅较大。

煤炭板块中期业绩综述：产销量同比下滑，价格持续下跌的背景下，上市公司业绩同比及二季度环比均大幅下滑，成本难以控制，而下游企业经营环境的恶化以及煤炭议价能力的降低导致回款难度依然较大。根据我们对煤炭板块重点覆盖的28家煤炭企业统计：营业总收入为2713亿元，同比减少25.42%；营业总成本为2550亿元，同比减少21.51%；归属于上市公司股东的净利润合计79亿元，同比减少70%；经营性净现金流净额为305亿元，同比下降1 7%；平均应收账款同比增长1.4%。

煤炭相关行业比较：根据整体法计算煤炭及相关行业，除电力行业外，煤炭产业链整体盈利下行。煤炭行业毛利率及ROE分别为20.31%及1.08%，较去年同期分别减少1.5及3个百分点。

煤炭板块横向比较：上半年公司的业绩具有以下几个特征：(1)成本控制仍然是抵御业绩下滑的主要手段，但边际效应迅速递减；(2)仅露天煤业、永泰能源实现业绩增长，主要原因是实现业务多元化转型，依靠电力等非煤资产逆势增长；(3)全行业进入拼成本时代，资源禀赋代表了煤炭品质和开采成本，也决定了企业能否在这次寒冬中生存的关键；(4)国投新集、大同煤业等出现巨额亏损。

投资策略：上半年基本面总体处于下行趋势，市场走势主要取决于估值和市场情绪的驱动。经过连续暴涨暴跌之后，煤炭板块大量股票再次回到去年同期水平。今年以来央行启动3次降准降息，稳定市场预期，虽然政府救市使流动性危机暂时告一段落，但是市场信心的修复仍然需要一定时间，预计政府或将在稳增长政策方面再度发力。目前市场对煤炭景气已有充分预期，而煤炭企业的转型及国企改革将对其价值进行重估，尤其是国企改革将是资金配置的热点。在经历了本次股灾后优质公司的价格已具备中长期的配置的价值，部分企业的股价已经再次跌破净资产。我们建议继续从国企改革的角度优选标的。