太阳纸业，朝阳还是夕阳？

文：诗与星空(ID:SingingUnderStars)

端午假期走亲访友，和一位做生意的亲戚闲聊，说起经济形势。他从自己从事的行业深深的感触到，产业转型的危机和机遇。

他的公司是做柔性印刷，2020年之前主要客户是啤酒、牛奶等，这两年客户群体开始逐渐转型，如今大半客户是制造业。

其实，数据也显示，以汽车为首的制造业，已经逐渐取代传统的服装、日用品外贸，成为对外出口的主力，引领外循环。而内循环的主要消费品同样发生了结构性的变化。

造纸、印刷行业是非常特殊的行业，除了极个别特殊情况（比如电子发票）外，纸的销量本质上和经济形势息息相关。

根据纸业协会的数据，2022年全国纸及纸板生产企业约2500家，全国纸及纸板生产量12425万吨，较上年增长2.64％。消费量12403万吨，较上年下滑1.94％。

从宏观视角看，产业升级可以带动经济增长，带来新的就业；但从微观个人视角来看，从事传统行业受到冲击的从业人员，必然有一段时间在困境里。

星空君很欣赏这个亲戚，虽然企业规模不大，但善于跟上时代的趋势。

01

太阳纸业的2022

在整个行业比较沉闷的2022年，太阳纸业相对来说发展比较健康。

数据来源：同花顺iFind，制图：诗与星空

2022 年度，公司实现营业收入 397.67 亿元，同比增长 23.66%；归属于上市公司股东的净利润为 28.09 亿元，同比下降 4.12%。

从营收构成看，2022年，公司共销售纸制品557万吨，同比增长6.50%；纸浆184万吨，同比增长71.96%，主要由于造纸新项目陆续试产、原投产项目实现达产和稳产，非涂布文化用纸收入108.58亿元，同比增长23.74%，以及广西基地化学浆项目投产，2022年化学浆收入33.60亿元，收入占比从2021年的0.47%提升至22年的8.45%。

从产品类型看，非涂布文化用纸增幅较大，这类纸常用于影印纸、笔记本、书籍、漫画等；牛皮箱板纸、溶解浆增加额比较高，这类产品用在工业领域相对多一些。

利润下滑的主要因素是成本增加，2022年1-4季度单季度针叶浆国内均价为6588、7261、7300、7466元/吨，阔叶浆国内均价为5611、6408、6673、6643元/吨，进口木片均价为189、205、230、236美元/吨。

受到成本的压力，公司毛利率和净利率均逐年下滑，拉低了公司的利润。

数据来源：同花顺iFind，制图：诗与星空

02

融资租赁缓解资金压力

造纸曾经是重度污染行业，为了环保，行业的门槛被大大抬高。这也导致从业者投资成本高昂，重资产运营。

哪怕是太阳纸业这种行业巨头，也不得不靠巨额借款进行资金周转。? ? ? ? ??

近年来，公司每年利息支出都超5亿，2022年更是高达8.3亿。

数据来源：同花顺iFind，制图：诗与星空

如此庞大的借款依然不够用，为了缓解现金流压力，公司还从事“融资租赁”业务。

公司多次发布公告，内容大同小异：

为保证公司正常流动资金需求，优化资产负债结构，公司拟与招银租赁开展融资租赁业务，融资租赁方式为自有资产售后回租融资租赁。

公司与招银租赁签署相应的售后回租合同，将选定的部分自有资产出售给招银租赁，由招银租赁支付购买价款，资产的所有权即转移给招银租赁。公司按照售后回租合同从招银租赁回租该部分资产，按期向招银租赁支付租金，继续保留通过租赁取得的资产管理权和使用权。租赁期满，公司将以合同中的名义价购回融资租赁资产的所有权。

融资租赁业务本质上是一种类似抵押贷款的业务，公司将自己的设备抵押给融资租赁公司，拿到周转资金，再将设备租回来使用。

03

被透支的自由现金流

星空君用经营性现金流量净额和购建固定资产、在建工程的现金流出的差额，作为简化版的自由现金流（与复杂的计算公式结果基本一致），我们可以发现，公司近两年来自由现金流为负数。

2021年和2022年公司进行了超大规模的扩张，用于购建固定资产、在建工程的现金两年超600亿。

代价是“透支”了公司多年的自由现金流，近年来公司自由现金流表现不佳。

数据来源：同花顺iFind，制图：诗与星空

这种操作有两种不同的解读方式：一是公司逆周期扩张，为了将来行业趋势好的时候做好准备；二是公司2020年业绩暴涨导致误判，超负荷进行了投资。

具体到底是哪种原因，大致还要两三年后才能见分晓。

04

纸业前景

在“双碳”战略目标的实施下，造纸行业持续转型升级，加快向清洁生产、环境友好、绿色低碳方向发展，产业结构不断优化，落后产能不断出清，现代造纸正朝着数字化、智能化方向变革，我国造纸行业步入加速整合期。

这个过程很可能会继续挤压中小造纸企业，同时给巨头也带来极大的经营压力。但长期看，造纸业会形成马太效应，更加集中。

从行业格局变化情况看，限塑令也会带给纸业很好的发展机会。

据统计，我国塑料袋年使用量超过400万吨，“限塑令”的颁布和落实，将会极大地减少塑料袋的使用，因此在未来的3~5年内，白卡纸的生产企业们，会持续在这个行业坐拥相对较高的利润。

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