三峡能源(600905)：三季度业绩符合预期 绿电龙头行稳致远

投资要点：

事件：公司公告2022 年三季度业绩快报。2022 年前三季度实现归母净利润61.70 亿元，同比增长(调整后)36.53%，符合我们预期。

第三季度发电量增速环比持平，经营情况整体稳健。公司10 月11 日披露经营数据公告，第三季度总发电量108.27 亿千瓦时，较上年同期增长49.01%。其中，风电发电量67.22 亿千瓦时，同比增长55.75%;光伏发电量37.23 亿千瓦时，同比增长45.32%。前三季度累计总发电量353.15 亿千瓦时，较上年同期增长47.4%，其中风电发电量240.62 亿千瓦时，同比增长49.16%;光伏发电量105.09 亿千瓦时，较上年同期增长45.53%。在整个A+H 股绿电运营商中，公司发电量增速继续处于第一梯队，龙头优势明显。

调整后的归母净利润增速低于发电量增速主要系会计规则变化。公司前三季度归母净利润调整前增速为52.97%，高于公司前三季度发电量增速;归母净利润调整后增速为36.53%，低于发电量增速，主要系会计规则变化导致2021 年同期业绩基数变化。根据财政部2021 年12 月31 日发布的《企业会计准则解释第15 号》，在建工程转固前的试生产产品(新能源转固前的调试期发电量)视同正常生产，计入收入和成本(原会计准则下不计算收入，而是以收入、成本的净额冲减在建工程资本开支)。

但是由于试生产阶段(新能源调试期)的在建工程未转固，新会计规则下增加的收入没有对应的折旧，导致新能源项目调试期毛利率近乎100%，利润畸高。公司按照新的会计准则对2021 年前三季度业绩进行了重述，由于2020 年底平价前抢装的机组大部分是2021 年上半年投产(抢装潮期间投产的机组调试时间较长)，导致2021 年同期的业绩得到大幅上修，而2022 年受上年底抢装潮的影响明显小于2021 年，一定程度上导致同比数据失真。

6 月底在建工程382 亿，9 月与长江电力等共同成立内蒙古三峡陆上新能源投资公司，看好公司业绩增速持续性。截至2022 年6 月底，公司在建工程余额尚有382 亿元，较2021 年6 月底同比增长11%。在建工程余额反映了公司业绩增长的持续性，并非此前市场担忧的公司只有海风抢装带来的一次性高增长。根据公司2021 年年报披露，公司2021 年新增项目核准/备案、新增建设指标均超过1600 万千瓦。公司9 月公告与长江电力、三峡资本、三峡投资共同出资成立内蒙古三峡陆上新能源投资公司，公司出资34 亿元，占比34%;长江电力出资33 亿元，占比33%。我们分析公司与长江电力以及三峡集团投资平台深度合作，有助于利用长电电力和集团充沛的现金流，实现新能源装机跨越式发展，看好业绩增速持续性。

盈利预测与估值：结合三季报业绩，我们维持公司2022-2024 年归母净利润预测84.40、95.67 亿元、106.75 亿元，当前股价对应PE 分别为20、18 倍和16 倍，维持“买入”评级。

风险提示：新能源装机开发进展不及预期。