风口上的“氢”：有前景，没捷径

现在氢能这么热，还能投吗?

当被问到这个问题时，中科创星创始合伙人米磊说，能。紧接着他解释了原因，“从短期看，氢能肯定是局部过热，但从中长期看，氢能赛道才刚起步，还是需要持续投资的。”

从2018年开始，中科创星就陆续布局氢能赛道。到现在，手上投出的项目既有做氢燃料电池的骥翀氢能，固态氧化物燃料电池(SOFC)的氢邦科技，做储氢合金的中科轩达，也有做气体扩散层的碳际科技，以及液氢储运的中科富海。

一般的产业周期按照十年来算，其中三年会有一个小周期。2021年下半年开始，氢能企业迎来市场热点，一线机构持巨资入场，企业的融资频率上升，估值上翻好几倍，单轮过亿的项目也不少见。以至于回头去看，米磊都觉得“当时布局偏保守了，如果再多投几个就好了。”

但行业初级阶段，赛道一热，也产生了一个问题：资源过于集中在某一领域，比如燃料电池电堆/系统及零部件。

一个行业的成长高度，不是只有一个环节构成，它取决于产业链的系统发展。因此，如何在局部过热的情况下Think different，寻找其它更有稀缺性的项目，米磊提到两个观察维度：技术的先进性，以及技术在工业化和工程化上的可行性。

而这两点正是建立在氢能作为先进制造的行业属性基础之上的，背后需要的是时间和经验，“如果没有十年的经验，我们是不会投的。”米磊说到。

换言之，站在风口上固然能融到更多的钱，一定程度上加快发展，但先进制造行业的发展规律不可打破：有前景、没捷径。

正如在和一位氢燃料电池的业内人士沟通时听到的感概一样：“前途很光明，但实际道路还是蛮曲折的。”

局部投资过热

“前两年，整个氢能市场还是相对理性的，甚至是有一点悲观的。但从去年下半年开始，市场热度上升很快。”一位从2017年便开始关注氢能赛道的投资人王翰表达了这几年的切身感受。

从氢能的投资数量和金额上来看，2017年算是一个分水岭。

根据清科研究中心的统计发现，2017年之前，每年氢能的投资数量在10起以下，年投资总额不超过15亿元;2017年之后，基本保持在每年25起左右，投资金额也逐年走高。

到了2021年，我们再去统计发现，仅氢燃料电池产业链，就有超过20家企业获得资本的支持，融资总金额超过40亿元。

2021年部分氢燃料电池融资情况

氢能的产业链既包括上游的制、储、运、加，还有中下游燃料电池以及以氢能源车为代表的应用端。

从钱的流向不难看出，氢燃料电池绝对是现在产业链的投资热区。有专家曾表示，氢能产业链上超过70%的企业都在布局燃料电池电堆/系统及零部件。

不只资本，在当前已经发布氢能产业政策的省市中，几乎都将发展重点聚焦在氢燃料电池汽车及其产业链上，对于氢能在其他领域的应用则很少提及。

为何会如此集中?

根据中国氢能联盟数据，2020年中国氢能行业市场规模为3000亿元，对比2035年的5万亿规模，甚至更远的几十万亿规模来说，当前的氢能市场体量还较小。“每个行业本质的发展规律是共通的，在整体市场比较小的情况下，越往下游做，短期之内体量可能更容易做起来。”一位业内人士解释道。

氢燃料电池正好处于行业的下游，而氢燃料电池车等交通领域也是氢能相对较为清晰的应用场景。

此外，更明确的政策规划也激起了行业的乐观主义。3月23日，国家发改委、国家能源局联合印发《氢能产业发展中长期规划(2021-2035年)》。“这次规划出来，最重要的就是确定了氢能的能源属性。在能源属性确定之后，下面很多事情就可以基于顶层设计去做了。”上海捷氢科技有限公司总经理卢兵兵对钛媒体App说。

行业热度骤起，部分企业的估值也水涨船高。“同一个阶段的企业，在基本盘都差不多的情况下，价格可能会差2-3倍。”

差距这么大，全是创业者的自我膨胀吗?倒也不完全是。

“行业一热，整体的估值都偏高，有些创业者也就随行就市，其实需要更理性地看待市场变化。”米磊告诉钛媒体App。

对于很多早期的项目，估值的标尺大多是未来的成长性和发展潜力。如果创业者对未来发展过于乐观，价格自然也会定的高一些。绿动资本执行董事黄宽也表示，从绝对价格上来看，跟动力电池特别是锂电池里面的一些新技术相比，氢能目前还处在一个相对比较合理的水平。

不过，如果是从创业者的心态，也就是从实际的业务发展速度和估值的匹配度来讲，黄宽认为有些创业者确实激进乐观了些。

对于一些氢燃料电池企业在估值时直接套用动力电池企业的增速预期，黄宽并不认同。在他看来，政策因素加上几十台甚至几百台车的订单并不能成为创业者判断自己可以保持翻倍增长的全部因素。“氢燃料电池与动力电池最大的一个区别就是动力电池在乘用车里的渗透已经是一个高度确定的事情，但氢燃料电池还是未知。”

自身造血能力不足

现阶段，二级市场的创业型氢能企业不多，各大上市公司的布局大多是通过投资创业型企业或者主营业务延伸至氢能业务的方式参与其中。

据不完全统计，今年已经有超30家上市公司布局氢能产业。这其中不仅有大型能源央企，也有不少公司跨界布局。

部分上市公司的氢能布局情况

比如金山能源全资附属珠海金维环保科技有限公司与一派氢能科技(上海)有限公司合资成立氢能公司;发电公司粤水电与内蒙古自治区乌海市人民政府、江苏兴邦能源科技有限公司合作，共同在乌海市设立“国际院士未来零碳氢能科创中心”;永安药业的子公司也获得了氢能生产许可证。

尽管资本市场热炒不断，在结合当前已经披露的2021年业绩报告来看时却发现，上市公司的氢能业务景气度并不高。

2016年，亿华通顶着“氢能源第一股”的光环登陆新三板，2020年8月在科创板挂牌上市，发行价为76.65元/股，股价最高达到348.55元/股。不过截止到2021年企业仍未盈利，今年更是不断遭受业绩爆雷、股价暴跌等多重打击。

去年8月，另一家燃料电池企业重塑股份向上交所提交的科创板上市申请被终止审核。

在一级市场被追捧的燃料电池，为什么在二级市场不香了?

有句话说，一级市场讲故事，二级市场靠业绩。以燃料电池作为主营业务的企业频频遭到冷遇，这里面有企业自身的问题，同样也有部分产业共性问题：氢燃料电池尚处于商业化的早期阶段，自身造血能力不足。

另一边，从焦化行业切入氢能的美锦能源虽然已经从产氢、加氢站到氢能源汽车实现了一条龙布局：上游，利用焦炭副产品制氢;中游，参股了电堆、膜电极等关键领域的两大龙头企业;下游，控股了燃料电池客车企业佛山飞驰。不过，截至目前美锦能源的氢能产业还处于投钱蓄势阶段。根据2021年年报中的“主要参股公司分析”表格显示，氢能产业相关的三家子公司中有两家亏损。

另一家厚普股份虽然也在发力加氢设备业务和加氢站EPC建设，但2021年87481.34万元的营业收入中，氢能加注设备仅贡献了8125.86万元。

由此不难看出，赛道虽火，但现阶段氢能还不足以成为切入该领域的上市企业营收增长的引擎。

产业征途刚起

“现在的热是投资热，产业这块儿虽然在逐步热起来，但整体还是属于发展的初级阶段，有点像十几年前的新能源电动车。”王翰说。

根据中汽协的数据，2015年我国燃料电池车的销量仅为10辆，2019年快速增长至2737辆，2021年则降至1586辆。

处在行业早期阶段难免会遇到“先有鸡还是先有蛋”的问题：量不够大，成本就不可能持续下降，但是成本不下降，量又上不去。

以2020年丰田上市的第二代氢燃料电池车 Mirai为例，当时售价为710-805万日元，折合人民币44.5-50.5万元。而性能类似的丰田皇冠在日本的售价仅为489.9-739.3万日元，折合人民币25.1-37.9万。

价格相差一半，为什么?

首先，氢燃料电池等核心设备涉及高度细分的零部件和材料，质子膜、碳纸等还是处在“卡脖子”的状态，虽然成本下降潜力比较大，但短期降本有一定的难度。“质子交换膜长期是美日垄断，未来三五年国产替代会有比较大可能。”

其次，氢气的使用成本高昂，包括制氢、运输等环节的成本。以制氢为例，现阶段的制氢技术主要有四种，分别为化石原料制氢、工业副产氢、化工原料制氢及电解水制氢。在目前的所有制氢方法中，仅有电解水制氢可以做到完全无污染，然而在现有技术和规模的情况下，电解水制氢成本接近30元/ kg，远远高于天然气制氢或煤制氢10-15 元/ kg 的制氢成本。

在短期无法上量的情况下，补贴就是降本的另一个选择。比如《大兴区促进氢能产业发展暂行办法》(2022年修订版)中支持燃料电池中重型货车、轻型冷链物流车等5类车型从事运输业务，对满足国家奖励标准条件的企业，每辆车每年最高给予5万元的资金支持;对企业研发和生产设备投资达到1000万元(含)以上的，最高予以2000万元资金支持......

“在产业真正实现完全良性循环之前，需要这种外部推力，这也是硬科技的一个必然规律。”在米磊看来，“中国整个电动车行业的补贴尽管达到了几千亿，但撬动的是万亿级的产业链，相比起来还是划算的，尤其是十几年补贴几千亿，分摊到每年并没有想象中那么高。”

当然也有人担心，氢能产业对于补贴过多依赖会导致后期补贴退潮后行业的收缩。

对此，上海捷氢科技有限公司总经理卢兵兵认为，“整个企业要持续发展，成本下降肯定要比补贴退坡速度要快，否则生存不了。补的目的是为了不补，大家都得明白最终的成本在哪里，要制定成本导入到那个地方，否则补贴撤了就只是昙花一现，产业起不来，那样对大家来说都是损失。”

除了成本之外，对照动力电池的发展不难发现，它之所以能够快速渗入乘用车市场，跟充电设施建设有很大关系。因此，氢能发展还会涉及到一个能源供给便利性的问题。

国家能源局能源节约和科技装备司副司长刘亚芳曾表示，我国已累计建成加氢站超过250座。《氢能产业发展中长期规划(2021-2035年)》中也提到了2025年部署建设一批加氢站，但基础设施是个巨大的投资，到底是局部区域的投入，还是大范围的上马，仍然需要观察。

不过，也有行业人士对此持乐观态度，“现在其实不缺想投加氢站的人。以前大家等的是一个清晰的审批流程，一个有据可查的加氢站的建设标准，现在这个逐步清晰了，国家也公布了加氢站的标准，这些都为后续上量提供了便利。”

另外，更明确的政策规划也激起了行业的乐观主义。3月23日，国家发改委、国家能源局联合印发《氢能产业发展中长期规划(2021-2035年)》。“这次规划出来，最重要的就是确定了氢能的能源属性。在能源属性确定之后，下面很多事情就可以基于顶层设计去做了。”卢兵兵对钛媒体App说。

在《高手的战略》这篇文章中，有讲过这样一个道理：无论是战争还是商业，道理都一样，要想取得胜利，靠的是耐心，而不是某个突发性的、奇迹般的胜利。

科技的历史从来不是一条直线，总是在波澜中寻找归途。氢能产业也并不全像财经新闻里那样的热闹，在聚光灯的视野之外，仍有很多没有解决的问题。

就像卢兵兵所言，“产业发展早期，规模、成本、法律法规、基础设施、应用场景，多个问题互相交织在一起，每个环节都要一点点的朝前拱。”