大全能源(688303)：新产能规划落地 超额兑现成长承诺

公司近况

12 月20 日，大全能源公告与包头市人民政府签定战略合作框架协议，公司拟总投资332.5 亿元人民币在包头市投资建设30 万吨/年高纯工业硅项目+20 万吨/年有机硅项目+20 万吨/年高纯多晶硅项目+2.1 万吨/年半导体多晶硅项目;其中，一期项目(10 万吨/年高纯多晶硅+1000 吨/年半导体多晶硅)预计总投资85.5 亿元人民币，预计在2022 年一季度开工建设，于2023 年二季度建成投产;二期项目将根据市场需求情况推进。

评论

新一期产能规划落地，有望超额兑现成长承诺。根据协议，公司将于包头市九原工业园区建设20 万吨/年高纯多晶硅项目和2.1 万吨/年半导体多晶硅、并于包头市固阳县金山工业园区建设30 万吨/年高纯工业硅项目和20 万吨/年有机硅项目。根据协议，包头市人民政府将积极为公司争取优惠电价，并享受行业主管部门和当地政府的其他相关优惠政策，公司享有在包头市区域优先(第一位)使用绿色能源权利，保证绿电直供(确保电力稳定的调峰电量除外)。我们预计上述项目全部达产后，公司多晶硅总产能将达到30 万吨以上，或有望超额完成公司于2021 年中报给出的指引(到2024 年底前实现总产能27 万吨/年)，并向产业链纵、横拓展，兑现成长承诺。

新疆4B产能建设进度超预期，彰显团队优异执行力。公司此次A股上市的募投项目新疆4B多晶硅产能已于12 月7 日实现第一炉多晶硅成功出炉，提前于此前规划，彰显团队优异的执行能力。公司预计将于2022 年第一季度完成产量、质量爬坡，贡献2022 年盈利增量。

2021 年以来，海内外政策共振激发光伏潜在需求，硅料景气周期有望拉长。

随疫情后经济好转及碳中和目标确立，光伏需求预期向好，下游扩产周期较短的硅片、电池、组件环节产能迅速扩充，而硅料扩产周期约为硅片的2-3倍，产能错配导致硅料供给紧张，硅料价格2021 年至今累计上涨220%。

在潜在需求旺盛背景下，我们预计2021/22 年硅料仍是供需最紧子环节之一、景气延续，明年随新增供给释放，硅料环节价格或逐步下行引导终端需求释放，但价格中枢仍高于历史平均。全年均价来看，考虑到海外传统能源电价上涨带动光伏电价走高、国内分布式需求增长以及金融支持带动终端电站业主对于组件价格接受度的提升，我们看好明年组件均价维持在接近1.8 元/瓦，对应硅料价格中枢接近180 元/千克。

估值与建议

我们维持2021/22 年71 亿元/83 亿元盈利预测不变，维持跑赢行业评级和目标价113 元，当前股价分别对应17.1/14.7 倍2021/2022 年市盈率。

风险

光伏终端需求不及预期，其他光伏原辅材料供给瓶颈超预期。