长江电力(600900)2021年三季报评：21Q3发电量同比-10.8% 归母净利润同比-11.0%

事件：长江电力发布2021年三季报，公告显示，公司2021年前三季度实现营业收入404.48 亿元，同比-5.6%，归母净利润195.67 亿元，同比-3.4%，扣非后归母净利润181.02亿元，同比-9.7%。单三季度归母净利润109.85 亿元，同比-11.0%，扣非后归母净利润109.76 亿元，同比-9.0%，结合公司经营数据，我们点评如下：

电量端：长江电力第三季度并表总发电量811.87 亿度，同比-10.8%。其中，公司全资控股的四大电站中，葛洲坝、三峡、向家坝、溪洛渡电站三季度发电量分别为62.32、415.07、116.10、218.37 亿度，分别同比+15.5%、-11.6%、-8.2%、-16.2%，核心原因来自流域来水偏枯，其中三季度溪洛渡水库来水总量约531.61 亿立方米，较上年同期偏枯29.59%，三峡水库来水总量约2207.86 亿立方米，较上年同期偏枯18.22%。

成长性：乌白电站有序投产发电，集团资产注入在望。报告期内，长江电力母公司三峡集团旗下的乌东德电站全面投产，总装机量10.2GW，现已由公司管理;白鹤滩水电站截至报告期末已投产两台机组，已投产装机量2GW，电站规划总装机量16GW。

公司现有装机量45.60GW，全部竣工投产后，预计公司与三峡集团将择机进行乌白电站资产注入，届时公司总装机量将至少达到71.8GW，装机量在现有基础增长57.5%。

投资平台属性增强：参股多家电力公司，投资收益同比大幅增厚。长江电力2021Q3投资净收益13.58 亿元，同比+40.7%，协助维持了公司业绩的稳定性。依据2021 年公司中报，公司主要进行股权投资的电力公司包含国投电力(14.9%)、川投能源(14.0%)、湖北能源(25.4%)、广州发展(18.0%)、三峡水利(11.8%)等，展现了公司优质投资平台的属性。此外，公司三季度末在手现金仍维持高位，达88.29 亿元，季度环比+13.6%。

投资建议：维持“买入”评级。长江电力聚焦水电主业，借助配售电业务及资本市场股权投资拓展发展空间，“水流—电流—现金流”的优良商业模式为其带来稳定的回报及充沛自由现金流，保障高额现金分红的持续性。据此，我们维持此前的盈利预测，预计公司2021-2023 年归母净利润为267.20、279.31、315.23 亿元，增速分别为1.6%、4.5%、12.9%，对应11 月1 日PE 估值18.2、17.4、15.4 倍，维持“买入”评级。

风险提示：长江流域来水偏枯、电力市场消纳风险、海外项目运行风险。