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国投电力(600886):从周期到价值 从价值到成长

来源:江南娱乐-意甲尤文图斯亚
时间:2021-08-10 09:26:11
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国投电力(600886):从周期到价值 从价值到成长公司为国投集团电力业务平台,2002 年完成由石化向电力的转换,2009年控股二滩水电为重要节点,目前已发展成为水电为主、水火并

公司为国投集团电力业务平台,2002 年完成由石化向电力的转换,2009年控股二滩水电为重要节点,目前已发展成为水电为主、水火并济、风光为补的综合电力上市公司,截至2020 年公司总控股装机容量达3180万千瓦。当前时点,公司有两大非常值得关注的变化,第一点为两河口及杨房沟电站的投产,第二点为装机增长的驱动力的切换。从业务属性上看,我们认为公司正经历从周期向价值、成长的切换期,投资逻辑正在改变。

变化一:两杨投产在即,雅砻江黄金十年开启

成长性:雅砻江为规划可开发装机3000 万千瓦。随着两河口、杨房沟临近投产,雅砻江即将开启新一轮装机增长,预计2030 年前可实现装机规模2657 万千瓦,相较2020 年增幅近80%。稀缺性:一方面,优质资源禀赋下利用小时显著领先全国及四川;另一方面,两杨投产,利用小时稳定性进一步增强,雅砻江系全国调节性能最好、电能质量最优的梯级水电站群之一。综合考虑补偿效益,两杨预计可实现流域增发281 亿千瓦时,预计稳定运营期两河口、杨房沟分别可为雅砻江水电贡献业绩增量约23.3 及7.3 亿,分别占2020 年雅砻江水电归母净利润的37%及12%,将为国投贡献业绩约16 亿。

变化二:增长驱动切换,从火电转向清洁能源

我们对公司装机历史进行回溯,2019 年之前的增长主要来自火电。2019年以来,风光增长提速而火电开始退出,近两年共退出391.4 万千瓦。

对于公司而言,过去较高的火电占比带来了业绩的剧烈波动,随着火电资产的退出,公司周期属性正持续弱化,价值属性不断增强,成长属性开始显现。

切换后的动能如何维持?我们认为主要来自三方面:(1)雅砻江中游水电,可助力雅砻江水电2030 年前实现装机2657 万千瓦,相较2020 年末增加近1200 万千瓦;(2)常规风光项目,2020 年公司风光装机同比分别增长50%和44%,已进入快速增长通道,且效率方面显著领先;(3)水风光互补,雅砻江“水风光”得天独厚,将打造流域风光水互补清洁可再生能源示范基地,其中风、光装机规模分别约为1200 万和1800 万千瓦。

盈利预测与估值:我们预测公司2021 至2023 年可实现归母净利润分别为59.6、70.5 和78.6 亿,对应PE 分别为10、9 和8 倍。基于分部估值分析,我们给予国投电力2021 年目标价13.05 元,维持“买入”评级。

风险提示:来水低于预期,煤价持续走高,新能源发展不及预期,相关假设不成立导致结论偏差

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