兖州煤业(600188)：煤与化工产能释放 量价齐升促业绩释放

煤炭产量有望持续增长：截至目前，公司权益产能1.36 亿吨/年，其中国内权益产能8376 万吨/年(其中2020 年完成未来能源收购，增加煤炭权益产能1110 万吨/年，增幅15%)，海外权益产能5206 万吨/年。预计公司未来产量有望持续增长， 1)在建矿井产量释放：据公告，万福煤矿将于2021 年建成，届时公司在产产能将增加180 万吨/年，权益产能增加177 万吨/年，预计该矿井将在2021-2022 年间贡献产量增量。2)证照不全矿井产量释放：目前石拉乌素及营盘壕煤矿由于手续办理及证照问题生产时常受到干扰。目前石拉乌素煤矿手续办理取得实质性进展，营盘壕煤矿获得探矿权证和项目核准批复，未来生产经营有望恢复正常。

动力煤价格中枢稳定上移，公司综合售价有望走高：我们认为2021年煤价将进入景气周期，秦皇岛港Q5500 现货价格中枢预计为800 元/吨以上，在国内动力煤价格中枢上移的背景下，公司境内煤炭售价有望走高。而随着新冠疫苗的推广，海外疫情逐步得到控制，海外经济恢复带动需求回升，海外煤价也有望走高。

收购集团化工资产，公司产能快速扩张：据公告，公司已完成大股东兖矿集团煤化工资产的股权收购。公司目前具备744 万吨/年(权益口径)化工品生产能力，其甲醇权益产能320 万吨/年，乙二醇权益产能40 万吨/年，醋酸权益产能100 万吨/年、醋酸乙酯权益产能38 万吨/年，丁醇权益产能15 万吨/年、合成氨产能24 万吨/年、聚甲醛权益产能8 万吨/年以及74 万吨煤制油和5 万吨/年费托蜡生产能力(权益口径)。公司化工品产能总规模已经跻身全国前列。

煤化工产品价格上涨：在油价上涨预计全球经济复苏的背景下，化工品价格也全面上涨，据Wind 数据，5 月27 日公司甲醇、醋酸、醋酸乙酯均价分别同比上涨67.72%、210.45%、79.24%。在化工品价格全面上涨的背景下，煤化工行业迎来盈利增长。公司煤化工原料煤为自产，成本锁定，盈利弹性远远好于独立煤化工企业，业绩弹性巨大。

投资建议： 预计2021-2023 年公司归母净利为129.79/149.51/153.21 亿元，折合EPS 分别为2.66/3.07/3.14。公司逐步聚焦主业，剥离非煤贸易资产，股息率高，业绩弹性大，估值有望提升。给予买入-A 评级，6 个月目标价18.65 元。

风险提示：1)宏观经济下行，煤价大幅下跌;2)新建产能释放超预期;3)煤化工产品价格大幅下滑;4)假设不及预期