上交所两份规则促监管模式创新

近日，被称为“史上最严停复牌新规”的沪深交易所《上市公司筹划重大事项停复牌业务指引(征求意见稿)》正式发布，其中有一处规则的“威力”不容忽视：对于滥用停牌、无故拖延复牌、期满拒不复牌等行为，上交所可以通过采取现场检查、强制复牌等监管措施进行督促。

此前，上交所新修订的《股票上市规则》已经新增了“现场检查”的条款，规定上交所可以根据监管需要，对上市公司及其相关主体进行现场检查，上市公司及其相关主体应当积极配合。

不到一周的时间里，上交所在连续两份“重磅”规则中都加入了“现场检查”，这显然不同寻常。这种“核实底层信息和数据，揭开信披面纱”的一线监管方法，不同于往常的监管手段，无疑是对现有监管模式的重大改变和创新。

有市场人士认为：“新指引和新上市规则特别添加的现场检查等措施可能是一个信号，更大的潜台词是，未来交易所开展现场检查可能会成为新常态。”

跑起来——首份“检查令”4月发出

上市规则作为上市公司需要遵守的“基本规范”，从现场检查条款出现的位置看，效力绝非“泛泛”——在股票上市规则中，它属于“信息披露的基本原则和一般规定”。

据接近监管机构人士透露，现场检查措施这次并非“横空出世”，在以往的规范中已透露出动向。证监会2017年末发布的《证券交易所管理办法》明确了“交易所对上市公司及相关主体进行自律管理的主要手段和方式，包括现场和非现场检查等内容”，这是上交所开展现场检查的上位法依据。证监会也多次强调通过现场检查与日常监管联动提高IPO企业信息披露质量，为资本市场守好“入口关”的重要性。

随后，现场检查被快速吸纳到上交所各层级的核心规则中。对上市公司进行现场检查的内容今年已经被载入其“根本大法”——《上海证券交易所章程》，在与上市公司重新签订的《证券上市协议》中也增加了现场检查的内容。此番新修订的《股票上市规则》则补强了现场检查的制度细节，乃至本次停复牌业务指引也将现场检查作为应对滥用停牌等市场乱象的“杀手锏”，各类规则层层渗透，足见现场检查起点之高。

据了解，上交所早在2017年2月就成立了专门的监管执行部，并于当年6月启动了首单上市公司现场检查。2018年4月，首份上交所名义的现场检查通知书发至上市公司，现场检查正式“跑了起来”。

迎上去——两大方向“标本兼治”

据透露，目前上交所的现场检查主要分为两大重点方向：一是与证监局联合开展对上市公司的现场检查，二是承担IPO现场检查。

对上市公司的现场检查强调的是快速反应，将问题拦截在前端。据透露，前不久发布的《会计监管风险提示第8号——商誉减值》颇受市场关注，但上交所很早就开始关注并购重组领域存在的巨额商誉风险，并已经有针对性地完成了几单相关方面的现场检查。其中就包括上市公司通过高溢价现金收购控股股东资产套取上市公司利益、商誉减值不充分、跨界并购后缺乏有效管理机制甚至导致对子公司失控等典型案例。通过现场检查的及时出击，前移了监管站位，防止问题扩大并进一步恶化，这就是一种典型的主动式、预防式监管。

IPO现场检查，则是发行审核与一线监管的协调联动，对督促发行人和中介机构归位尽责、防止企业带病上市、营造健康的IPO市场环境和审核环境具有重要作用。据悉，在证监会统筹安排下，目前两个交易所已承担了相当数量的IPO企业现场检查任务。

“现场检查是面对面，有对抗性，但是并不全是对抗，不少IPO企业对我们的工作表示了欢迎和支持。因为对于一些看似异常的情况和数据，通过和检查人员近距离、全方位的沟通，企业就有机会结合自身行业特点和经营模式进行充分的解释和说理。同样，对于检查人员来说，这也是了解、倾听和适应市场的有效途径。”有工作人员表示。

有业内人士评价，资本市场发行准入制度的改革呼声渐高，未来保持上市通道顺畅的责任将更多落至交易所。未来改革的核心，以完善的信息披露制度、有效的追责机制和充分的投资者保护为土壤，更需要强化中介机构责任。而如何发现违法违规行为，如何把好入口，就需要交易所积累经验，做好准备。

沿着“让中介机构归位尽责”的思路，在此次新修订的上市规则中，现场检查还有更大的发挥空间。根据规定，保荐人及其保荐代表人、证券服务机构及其相关人员应当及时制作工作底稿，完整保存发行人、上市公司及相关信息披露义务人的证券业务活动记录及相关资料。上交所可以根据监管需要调阅、检查工作底稿、证券业务活动记录及相关资料。

“未来，以项目为导向，针对具体问题的中介机构现场检查将作为IPO和上市公司现场检查的有效延伸。”有知情人士透露。

现场检查并不是为了监管而监管，其出发点还是围绕提升上市公司质量。据了解，现场检查部门正在开展内部控制专项现场检查试点，通过强基固本的方式助力提高上市公司质量。可以看出，上交所现场检查正在朝着事前预防、事中干预、事后管控的全流程监管方向展开，既要“治标”也要“治本”。

沉下去——“究”根“揭”底捞证据

外界最关心的可能是，现场检查怎么查，查多细？

一句话，深入底层信息和数据，把身子沉下去，把证据捞上来。

“交易所一线监管主要以非现场监管为抓手，这种方式范围广、效率高，在信息披露监管中发挥了主要作用。而现场检查形象地说就是‘究’根‘揭’底，通过证据链来深入核查底层信息和数据，揭开真相、揭示风险、揭露事实、揭穿违规，是日常信息披露监管的有力延伸和强化。”上述知情人士表示。

这意味着现场检查必然走入“田间地头”。一位参与现场检查的人员告诉记者，通常，检查人员为了取得真实可靠的证据，往往会从多个角度进行交叉验证，可以总结为“望闻问切”工作法。“望”就是去车间、矿区、酒厂等生产经营现场眼见为实。“闻”就是广泛听取监管机构、媒体报道的意见，其中对于特殊领域还会向行业专家请教甚至会向政府职能部门进行政策咨询。“问”就是同公司高管、员工、供应商及客户等进行深度访谈。“切”就是通过现场盘点、核对原始单据、复核中介底稿等方式最大程度还原公司的真实情况。当然，在检查现场收到举报信等也会成为检查的重要线索。

在这样“穿透式”的检查面前，问题难以遁形。以停复牌监管为例，其实现场检查的威慑效果立竿见影。如某上市公司曾涉嫌“忽悠式重组”，在收到交易所连续三封问询函后，公司仍坚持推进。面对此类情况，现场检查部门与公司日常监管部门快速对接，立即准备前往进行现场检查，同时在掌握重组情况后，深入分析提炼了一份二十多项重点问题的检查清单，上市公司在接到清单短短两天后，就宣布取消重组计划，股票随即复牌。

但是，现场检查绝非戴着“有色眼镜”查问题，而是拿“放大镜”看被检对象。“虽然有一定的对抗性，但现场检查并不以查出问题为导向，而是在尊重企业生产经营实际、尊重行业特性、尊重中介工作成果的基础上，查明客观事实，以检查促规范、防风险，保障上市公司高质量发展，保护中小股东利益。简而言之，现场检查既要保持力度和深度，也要体现风度和温度。”一位参与上交所现场检查的工作人员表示。

立起来——协同监管有了新成效

当一线监管走出院子，来到最前线，效果是显著的。

自2017年2月成立以来，上交所共派出检查人员165人次，联合江苏、四川、浙江、上海、宁夏、湖南、新疆、青海、深圳、海南、重庆、厦门、湖北、江西、广西等地证监局，执行了各类型现场检查40家次，实践了所局监管协作新模式，推动了自律监管与行政监管资源的有效整合，初步形成了所局协同开展现场检查的良好示范。与此同时，依托顺畅有力的内部沟通协作机制，上交所现场检查部门与上市公司监管部门等日常监管部门实现无缝对接，使监管的力度更为扎实、落地。从现场带来的丰富细节，也拓宽了上交所进行政策更新、理念优化的观察视野，有助于提升一线监管的适应性和包容度。

当然，随着个案的逐步增多，现场检查正在慢慢涉足深水区，一些诸如从“实质重于形式”的角度对隐蔽关联交易的识别、海外资产核查、IT系统核查等重点、难点问题正逐步显现。

“现场检查本身就是一个同市场共同成长的过程，针对新的挑战，我们也很乐意同市场密切交流，兼蓄包容、刚柔并济，这是我们一贯的思路。”有上交所现场检查工作人员表示。

显然，上交所的现场检查工作还刚刚崭露头角，未来将发挥更大的作用。