欧洲电动化强势来袭，利好锂电产业哪些标的？

本文源自“EBSCN电新研究”微信公众号，原文标题为《欧洲电动化强势来袭，锂电产业链扶摇而上》。本文投资建议主要针对A股，但对港股同样具有借鉴意义。

本文源自“EBSCN电新研究”微信公众号，原文标题为《欧洲电动化强势来袭，锂电产业链扶摇而上》。本文投资建议主要针对A股，但对港股同样具有借鉴意义。

本文要点

碳排放政策收紧，德国补贴加码50%助力欧洲电动化转型。欧盟汽车碳排放标准规定，到2021年车企必须将新注册乘用车碳排放降至95克/公里，超出部分将面临95欧元/克的罚款。2018年欧洲乘用车实际碳排放为120.4克/公里，目前改进燃油发动机减排效果降至每年1%以下，不能帮助车企满足减排目标，电动化转型迫在眉睫。若考虑碳税罚款和电动车购置补贴，燃油车和电动车实际成本已经相当；欧洲各国政府顺势力挺电动车，尤其德国补贴加码50%，带动欧洲电动车市场后起直追，有望成为下一个增长极。

欧洲电动车销量及动力电池需求将呈现高成长性；未来10年，电动车复合增速28%，动力电池复合增速34%。2018年欧洲江南网页版登录入口官网下载 销量为40万辆，同比增长33%，占全球份额约20%，但渗透率仅为2.3%；2019年Q1-3销量为40.7万辆，纯电动市场份额从2018年的69%提升至2019H1的74%，未来增长空间巨大。传统车企转向新能源车领域的决心非常明确，战略重点向纯电动车倾斜。我们分别从各国减排目标/车企电动化战略两个角度建立模型，预测2030年欧洲电动车销量将达到756/842万辆，复合增长率为27.7%/28.8%；动力电池需求将达到542/546GWh，复合增长率为33.2%/32.5%。

宁德时代和LG化学产业链最为受益，进入欧洲电动车供应链体系将是核心。全球的动力电池制造商们纷纷布局欧洲，抢占江南网页版登录入口官网下载 市场增长的电池需求。我们认为，宁德时代和LG化学产业链将最大程度受益于欧洲电动化浪潮，中国锂电产业链覆盖全、实力强，欧洲电动化将有利于国内优质供应商布局海外。但需注意的是，核心专利缺失成为布局欧洲的最大阻力，或导致国内供应商丧失成本优势。（1）产能：2025年欧洲总产能预计将达250GWh，相比2018年翻45倍。其中，宁德时代欧洲产能规划为60GWh，占比24%，看好宁德时代将其产业链整合优势复制欧洲市场；（2）客户：客户资源是影响竞争格局的关键，关注与下游客户绑定较深的电池制造商。LG化学欧洲布局较早，占据优质客户资源，将受益于欧洲车企电动化战略而有较大的增速；（3）潜在新兴势力：关注直接对接客户需求的国内电池制造商，也关注传统车企投资或自建的欧洲锂电制造商。

投资建议：

严苛碳排放法规下，欧洲电动车进程加速。较低的渗透率和广阔的市场空间，欧洲将成为下一个增速较大的市场，建议关注：（1）积极布局欧洲的动力电池龙头宁德时代；（2）直接对接整车厂需求的锂电制造商：国轩高科等；（3）着手布局欧洲的锂电产业链公司：江苏国泰、新宙邦等；（4）材料供应商将充分受益动力电池行业放量：赣锋锂业、天齐锂业；（5）宁德时代和LG产业链上的核心供应商：恩捷股份、璞泰来、当升科技等。

风险分析：

欧洲电动化战略落实力度不达预期；电池及材料专利授权问题，或因此丧失成本优势；保护主义抬头致国内产业链优势难以复制海外；市场竞争加剧造成产能过剩；电池路线及技术替代风险等。

投资聚焦

研究背景

欧洲是汽车工业的发源地，众多汽车巨头诞生于此。汽车碳排放标准愈加严苛，加上电动车发展受制于亚洲电池供应，欧洲开启了电动化转型加速模式。目前较低的电动车渗透率和未来广阔的空间，欧洲或成为下一个增速较大的电动汽车市场。全球的动力电池制造商们纷纷布局欧洲，抢占江南网页版登录入口官网下载 市场增长的电池需求。

我们的创新之处

1. 从欧洲各国碳减排目标和车企电动化战略两个角度，分别建立模型预测了2020-2030年欧洲市场电动汽车销量和动力电池需求。

2. 详细分析了国内锂电制造公司核心专利的缺失或成为布局欧洲的最大阻力。

投资观点

严苛碳排放法规下，欧洲电动车进程加速。较低的渗透率和广阔的市场空间，欧洲将成为下一个增速较大的市场，建议关注：（1）积极布局欧洲的动力电池龙头宁德时代；（2）直接对接整车厂需求的锂电制造商：国轩高科等；（3）着手布局欧洲的锂电产业链公司：江苏国泰、新宙邦等；（4）材料供应商将充分受益动力电池行业放量：赣锋锂业、天齐锂业；（5）宁德时代和LG产业链上的核心供应商：恩捷股份、璞泰来、当升科技等。

正文

01 碳排放政策收紧，补贴升级加速欧洲电动化

1.1 考虑碳税罚款和BEV补贴，燃油车和BEV成本相当

欧洲是汽车和汽车工业的发源地，众多汽车巨头诞生于此。汽车碳排放标准愈加严苛，加上电动车发展受制于亚洲电池供应，欧洲开启了电动化转型加速模式。

1.1.1、碳排放政策升级，燃油车或将禁售

随着全球经济的快速发展，工业化进程和城市发展带来了一系列环境问题，气候变暖对全球带来的不利影响，逐渐被国际社会所重视。

全球各国为了应对气候变暖带来的严重影响，于1992年5月通过了《联合国气候变化框架公约》（UNFCCC），一般性地确立了温室气体减排的目标；1997年通过了《京都议定书》，这是第一部具有法律约束力的全球性质的气候治理文件，并于2005年正式生效；2015年，《联合国气候变化框架公约》近200个缔约方在巴黎气候变化大会上达成《巴黎协定》，这是对2020年后的气候治理达成共识的标志性法律文件。各国纷纷制定各自的减排目标，以更加积极的态度来应对气候变化问题，并做出了针对性的行动安排。

面对日益严峻的环境问题，欧盟在气候变化问题上采取非常积极主动的态度。《京都议定书》签订之后，欧盟作为一个整体承诺在2008至2010年将温室气体（GHG）排放量在1990年的水平上减排8%。2008年欧盟首脑会议通过了《2020气候与能源一揽子计划》，承诺到2020年将温室气体排放量在1990年基础上减少20%。2011年发布的《欧盟2050低碳经济路线图》、2014年发布的《2030年气候与能源政策框架》指出，规划到2020年温室气体比1990年减排20%，到2030年减排40%，到2050年减排80%~95%的目标。

交通运输部门是二氧化碳重要的排放源，占到了2010年碳排放总量的14.3%，其中，汽车排放占据50%。切实降低汽车碳排放，成为应对气候变暖、减少温室气体排放非常重要的途径。

1998年欧洲汽车工业协会（ACEA）制定的自主油耗目标是第一次提出针对乘用车的碳排放目标，计划从1998年186g/km CO2降到2008年的140g/km CO2，2012年降至120g/km CO2。但是，由于没有强制法规的配套，减排目标并没有得到很好地执行。2008年欧洲乘用车CO2排放量153.5g/km CO2 ，碳排放量降低速度不及预期。

为了落实碳排放目标，欧盟在2009年颁布了首个针对新登记乘用车二氧化碳排放的强制性标准EU 443/2009，要求到2015年乘用车碳排放应降低至130g/kmCO2以下。导入强制法规之后，各汽车厂商的应对措施迅速落地，通过改善内燃机效率，并且通过尾气处理装置，同时开发轻质化和降低行驶阻力等新技术，可以满足当时的减排目标。临近2015年所有企业的油耗都明显下降，2015年实际排放量为119.5g/km CO2，满足了当年的碳排放法规。

欧洲的汽车厂商面临史上最严，同时也是全球最严的减排考验。2014年，欧盟要求2020年95%的新登记乘用车平均碳排放需降低至95g/km CO2，到2021年100%的新车要达到此要求，超额部分将按每辆汽车每g/km CO2罚款95欧元。

2019年6月，欧盟通过新法案EU 631/2019，提出2025年后欧盟新登记汽车碳排放量比2021年减少15%（乘用车80.8 g/km CO2），2030年要求比2021年减少37.5%（乘用车59.4 g/km CO2），超额部分罚款不变。碳排放标准进一步严苛。

欧盟多个国家还颁布了燃油车禁售时间表，成为车企电动化转型的又一个长期驱动因素。

1.1.2、燃油车减排停滞，经济性优势丧失

面对日益严苛的汽车碳排放标准，欧洲汽车厂商发现他们擅长的清洁柴油机技术减排效果停滞，无法帮助他们满足接下来的减排考核，因此，即将面临巨额的碳排放罚款。

2004-2015年间，柴油车的车重不断增加，车辆质量的增加意味着需要更多的能量来加速车辆，从而导致燃料消耗增加，并因此导致CO2排放量增加。。

减排技术的进步逐渐陷入瓶颈，通过持续改进燃油发动机目前仅能减排不到1%，离2021年95 g/km CO2的排放目标仍有非常大的差距。车辆重量增加和燃油车减排效果停滞，致使2015年之后的乘用车碳排放量原地踏步，甚至在2018年不降反升，达到了120.4 g/km。

若考虑碳税罚款和电动车购置补贴，燃油车不再具备经济性优势。用可比较的汽车大众高尔夫和电动车雪佛兰Bolt测算消费者实际承担价格，汽车按2018年实际碳排放量超过95 g/km CO2的部分，每克95欧元计算罚金；电动车扣除政府购置补贴6000欧元（德国、法国、意大利等国的补贴政策），可以发现二者的实际价格相当。这里还没有把电动车的税收优惠算在其中。

为了实现碳排放目标，发展PHEV和BEV是最佳解决方案。根据Energy Policy的论文指出，汽油车全生命周期的CO2排放量超过160 g/km，而柴油车为145 g/km，混动车的平均CO2排放量为124 g/km。

而插电式混合动力车(PHEV)和纯电动车(BEV)全生命周期的CO2排放量分别为88 g/km 和60 g/km。值得注意的是，PHEV和BEV在使用期间（从油箱到车轮）的碳排放极低，BEV的碳排放量几乎为零。

1.2 政府顺势力挺电动车，德国电车补贴加码50%

柴油车减排停滞、迫在眉睫的碳排放标准都在加速欧洲汽车制造商的电动化转型进程。因此，欧洲各国政府近些年陆续出台了政策措施，扶持江南网页版登录入口官网下载 产业加速发展。

1.2.1、德国密集出台电动车产业支持政策

电动车的发展主要受政策和补贴驱动。各国出台的激励措施种类丰富，各具特色：欧洲主要国家（德国、挪威、法国和英国）出台的电动车鼓励措施涵盖了生产、购置、使用、基础设施、产业化支持等环节。

以德国为例，德国发展目标和政策明确，2009年以来发布了一系列纲领性文件，表示要将德国发展成为电动车的领先市场。另外，德国还注重发挥“政产学研”合力推进，并投入大量资金支持研发，以技术进步带动产业发展。德国政府牵头，先后成立了电动车联合机构（GGEMO）、国家电动车平台（NPE），支持研发项目，落实《电动车政府方案》提出的议题。

1.2.2、德国补贴加码50%，欧洲将成下一个增长极

在产业发展初期，政府提供企业一定程度的补贴，对于降低企业进入成本是必要的。同时，欧洲各国也积极通过税收优惠和激励措施鼓励民众购买江南网页版登录入口官网下载 ，培育江南网页版登录入口官网下载 市场。

德国政府及汽车行业计划将“环境奖金”补贴额度提高50%，德国政府与汽车行业各承担一半的补贴成本。对于售价不到4万欧元的BEV，补贴由原来的4,000欧元提高到6,000欧元；对于售价高于4万欧元但低于6.5万欧元的BEV，补贴提高到5,000欧元；最后，售价高于6.5万欧元的BEV不能享受这一补贴政策。PHEV的补贴额度也相应地提高到4,500欧元和4,000欧元。该项补贴政策原定有效期到2020年，现已延长至2025年。

法国政府加大对江南网页版登录入口官网下载 的补贴力度。法国政府将总补贴预算由2019年的2.6亿欧元在2020~2022年提升至3.4亿~4亿欧元。法国消费者购买低排放量车辆，最高可获得6000欧元的补贴。

美国补贴未定，或延续补贴

2019年12月，美国提出《可再生能源和能源效率法》讨论草案，拟对江南网页版登录入口官网下载 税务补贴力度进行提高。草案规定，车企累计销量低于20万单车税务补贴单车7,500美元；累计销量20-60万单车补贴7,000美元；销量超过60万，补贴才逐步下滑。与之前的规定相比，这项草案将受补贴销量上限从20万辆提高至60万辆，从而避免了特斯拉和通用销量超过20万而面临失去补贴的问题。不过该草案尚未通过，特斯拉和通用是否可以延续补贴结果未定。

中国补贴逐步退坡

中国政府过去10年大力补贴江南网页版登录入口官网下载 市场。2012年，国务院发布实施了《节能与江南网页版登录入口官网下载 产业发展规划（2012~2020年）》，标志着中国正式进入了产业政策大力推动时代，随后江南网页版登录入口官网下载 产业也迅速进入了一段高速增长时期。但同时造成了车企过度依赖补贴的情况。

2019年3月中国更新了新能源车补贴政策，降低国补，取消地补，BEV退坡约47%-60%，PHEV退坡55%。中国政府期望通过这种方式促使企业进行技术升级，降本增效，促进行业优胜劣汰。

目前来看，美国补贴持续与否悬而未决，中国补贴逐步退坡，欧洲此时提高补贴力度占据有利竞争地位。在欧洲各国资金和人才支持下，电动化上看似落后的欧洲企业开启了追赶模式。

2 欧洲电动车销量及动力电池需求将呈高成长性

2.1 未来10年电动车复合增速28%，动力电池复合增速34%

世界江南网页版登录入口官网下载 销量近几年飞速增长。2019年，中国江南网页版登录入口官网下载 累计销量120.6万辆，同比-4.0%；累计产量124.2万辆，同比-2.3%。1-12月，汽车产销2572.1万辆和2576.9万辆，江南网页版登录入口官网下载 占汽车产/销量的4.8%/4.7%，是全球最大的江南网页版登录入口官网下载 市场。

2018年欧洲江南网页版登录入口官网下载 销量40万，同比增长33%，占全球份额约20%，而渗透率仅为2.3%，江南网页版登录入口官网下载 市场还有很大增长空间。欧洲新能源车市场增长迅猛，近三年增速保持在40%。2019年增长势头良好，2019Q1-3销量40.7万辆。

欧洲有望接棒中国，成为下一个增速较大市场。从每月的数据来看，欧洲近三年的月度销量同比都有稳定增长。受补贴影响，2019年Q1-3的月度同比增速都保持在30%左右，增长势头良好。而最大的中国市场由于受到补贴退坡的影响，在2019年下半年出现了同比下滑。

欧洲纯电动未来增长空间大。江南网页版登录入口官网下载 的类型构成在不同国家和地区之间差异很大，这在很大程度上取决于国家税收和激励计划。中国的纯电动车(BEV)占据一半新能源车市场，插电式混合动力汽车(PHEV)和混合动力汽车(HEV)其次，日本的混动技术世界领先，基本所有新能源车型都为HEV。欧洲和美国相似，HEV稍多于BEV和PHEV。

2019H1，欧洲新能源车销量的68%为BEV，而2018H1为51%。在欧洲PHEV首次出现销量下降，这是由于BEV相对于PHEV有着更低的碳排放，更能帮助车企满足严苛的排放政策。从各国的情况来看，2019H1相比2018H1，BEV份额呈增长趋势。

从销量来看，德国、挪威、英国、法国、荷兰和瑞典是欧洲主要的电动车市场。2018年这六个国家的BEV和PHEV销量约占欧洲总销量的80%。2019年Q1-3，德国销量为6.97万辆，已经超过其2018全年销量，增长亮眼。德国2019年或将超越挪威，成为欧洲第一大江南网页版登录入口官网下载 市场。

从渗透率来看，挪威电动化渗透率最高。挪威2019年Q1-3渗透率高达39.2%，荷兰和瑞典新能源车渗透率为10%左右。德国、英国和法国是欧洲汽车强国，渗透率却不足3%，德国渗透率仅为1.8%，未来渗透率有很大提升空间。

2.1.1、市场空间测算——国家角度

我们将从欧洲各国减排目标和推行低碳排放车辆的角度，测算未来欧洲新能源车市场空间以及动力电池的需求。我们将基于以下假设：

（1）根据过去十年欧洲汽车销量的平均增速，假设欧洲汽车销量未来的年增长率为2%；各国汽车销量占欧洲总销量的比例不变；

（2）德国、法国、挪威、荷兰、瑞典为欧洲电动汽车主要市场，其余国家电动汽车市场起步慢于这几个国家。其他国家电动车销量占欧洲电动车总销量比例将由当前的20%提升到2030年的35%；

（3）由于PHEV相对于BEV碳排放的劣势，我们假设未来10年BEV与PHEV的比例将从2019H1的70:30逐渐变为80:20；

（4）我们根据欧盟主要国家提出的电动化目标以及各国减排的决心，假设了2030年和2050年其江南网页版登录入口官网下载 的渗透率。并假设其间每年的渗透率匀速增长。

我们根据假设得到的渗透率和未来各国的乘用车总销量，得到了欧洲各国未来10年的新能源乘用车销量情况预测。根据预测，欧洲新能源乘用车销量在2025年将达到215万辆，2030年达到756万辆，复合增长率27.7%，届时，江南网页版登录入口官网下载 渗透率将达30%。

根据江南网页版登录入口官网下载 销量预测，我们进一步测算未来10年的动力电池需求。

（1）根据车企计划推出的BEV/PHEV车型带电量，我们假设2020~2025年BEV平均带电量为75kWh，PHEV平均带电量为15kWh；2025~2030年BEV平均带电量85kWh，PHEV为20kWh；

（2） 假设BEV在江南网页版登录入口官网下载 中占比不断提高，各国市场BEV/PHEV占比的不同。各国2020/2025/2030年BEV/PHEV占比假设如下：

将预测得到的江南网页版登录入口官网下载 销量与相应带电量相乘累加，我们得到了未来10年欧洲动力电池的需求预测。从欧洲各国低碳政策角度出发，我们预测2025年欧洲动力电池需求约为144GWh，2030年将达到542GWh，复合增长率33.2%。

2.2 欧洲车企强力布局电动化，将推出数十种车型

2.2.1、传统车企平分秋色

欧洲新能源车市场相对于传统汽车市场较分散，未出现电动车龙头；但市场相对门槛较高，有能力参与竞争的车企不多。2019Q1-3欧洲乘用车市场销售总量1072万辆，CR3为52.9%，CR8为76.6%，市场相对集中。其中BEV和PHEV销量24.2万辆，CR3为30.4%，CR8为84.4%。

从新能源车市场份额来看，2019Q1-3雷诺-日产集团和特斯拉销量相当，占据约19%市场份额，大众、宝马、戴姆勒分别占据10%、14%、5%市场份额。

从电动车销量占车企总销量之比来看，2019Q1-3，除了特斯拉100%纯电动之外，其余车企的电动车销量占汽车总销量之比都低于10%，宝马6.3%，雷诺2.7%，戴姆勒1.9%，大众1.1%。

2.2.2、电动化战略与决心

车企电动化目标升级，重点向BEV倾斜。依据各大车企近期公布的新能源战略，与之前制定的目标相比，2019年车企目标的重点都向BEV倾斜，如大众、宝马、戴姆勒计划推出的车型中BEV的比例都有了明显增加。大部分车企都提出了江南网页版登录入口官网下载 销量或增速目标。

大众最新公布的五年规划，显示出其电动化决心。大众相较于其他三家公司拥有更多的市场份额，且根据过往的经验来看，其在2015年推出的MEB纯电动平台有望成为像MQB和MLB一样有力的平台，帮助大众抢占欧洲江南网页版登录入口官网下载 市场。

宝马和戴姆勒也展现出强烈的汽车电动化意向，根据其公布的未来新能源战略部署和车型规划而言，无论是宝马推出的i系列还是戴姆勒旗下的EQ系列都反映出了对于江南网页版登录入口官网下载 行业的重视以及汽车新能源化的决心。

2.2.3、市场空间测算——车企角度

为了从车企的角度来测算未来欧洲江南网页版登录入口官网下载 动力电池的需求，我们做了以下假设：

（1）江南网页版登录入口官网下载 销量每年增长率约为30%，2025年和2030年的增速较高。因为2025年是补贴政策的最后一年，而2030年起挪威将实现碳中和，荷兰和瑞典将不再出售任何碳排放车辆，同时2030年是碳排放减少40%目标的验收年份。

（2）根据各车企发布的电动化目标，我们看好大众、宝马、戴姆勒的电动化战略，假设其电动车市场份额相比2019Q3的比例将逐步提升；其他企业份额保持稳定。

根据江南网页版登录入口官网下载 销量预测和各车企的市场份额，得到各车企江南网页版登录入口官网下载 销量预测，至2025年将达到273万辆，2030年达到842万辆，复合增长率28.8%，电动车占比将达到33%。

（3）我们假设2020-2030年BEV与PHEV的比例将从2019H1的70:30逐渐变为80:20，各车企具体比例假设如下；

（4）根据表8中各大车企车型规划的带电量情况，并考虑2025-2030年技术升级所带来的带电量提升约为10kWh，我们将各车企不同阶段的BEV和PHEV带电量假定为：

根据不同车企江南网页版登录入口官网下载 销量、BEV/PHEV占比、带电量加权得到各车企动力电池需求，再求和得到欧洲动力电池总需求。从车企电动化进程角度，我们预测2025年欧洲动力电池需求为146GWh，2030年将增加到546GWh，复合增速32.5%。

从国家政策角度预测的结果分别为144GWh和542GWh，结果相互印证，可以看出欧洲决心转型电动化，并将带来巨大的动力电池需求。

03 电池产业链受益，进入供应链体系是核心

3.1 强者恒强，看好宁德时代和LG化学产业链

3.1.1、海外锂电制造还看东亚力量

上世纪以来，锂离子电池在日韩起步较早，有着深厚的技术与生产基础，因此日韩电池企业在发展动力电池方面具有先发优势。近年来，中国政府出台了一系列大力扶植江南网页版登录入口官网下载 产业的政策，催生出了大量的市场需求，以宁德时代为代表的中国锂电势力崛起。

从出货量来看，宁德时代和松下处于第一梯队。受益于中国江南网页版登录入口官网下载 市场的蓬勃发展，2018年宁德时代出货量为22GWh，市占率22%。松下受到特斯拉销量的带动，2018年出货量为20.7 GWh，市占率20%。

韩国电池企业的发展势头不容小觑。LG化学、三星SDI都有不错的增长，其中LG化学2018年动力电池出货量为7.4GWh，市占率7.6%，海外市场份额超过20%。三星SDI的出货量3.0GWh，市占率3.1%。

车企和电池厂通过签订供货协议，提前锁定未来的产能，强化供应关系。拥有技术和成本优势的头部企业积极争夺整车厂客户及资源，这会使得电池头部企业的竞争优势进一步凸显，强者愈强。

中国、日本和韩国是主要的动力电池出口地区，而欧洲和美国有巨大的电动车产量，动力电池需求缺口较大。近几年，亚洲电池巨头纷纷在欧洲建立电池工厂，以满足欧洲车企日益增长的动力电池需求。

3.1.2、欧洲2025年产能将达250GWh

2019年动力电池装机量约62.4GWh，同比增长9%。2019年12月，工信部发布《江南网页版登录入口官网下载 产业发展规划（2021-2035年）》（征求意见稿），目标到2025年江南网页版登录入口官网下载 新车销量占比达到25%左右，中国的电池产能仍会有较大增长，预计未来会占到全球一半的产能。另外值得注意的是，由于欧洲的碳排放政策收紧和车企电动化序幕的开启，欧洲的电池产能将会在2020年后有较为显著的提升。

亚洲龙头动力电池企业积极规划欧洲产能。其中，宁德时代计划将欧洲动力电池产能规划由14GWh（2021年）进一步提高到60GWh（2025年），LG化学计划将波兰工厂的产能从目前的4GWh（2018年）提高到65-70GWh（2022年），SKI和三星SDI规划其匈牙利工厂的产能分别为7.5GWh（2020年）和2.5GWh（2018年）。

与此同时，欧洲也在培育自己的动力电池企业。2019年，欧盟七国的研究机构和企业合作成立了旨在推动欧洲电池研究的“欧洲电池联盟”，其中动力电池初创企业Northvolt于2018年在瑞典建立了欧洲首个电池厂，初期产能规划16GW，后扩大到32GWh。Northvolt和大众、宝马集团都有密切的合作，其与大众还计划合资在德国建立电池研发工厂。此外，大众、戴姆勒等车企也在规划自建电池工厂。大众于2019年5月宣布，公司将投资10亿欧元(约合人民币77亿元)，在德国的工厂生产动力电池。

根据目前公布的产能规划，并考虑一些潜在的产能增量，我们预计欧洲到2022年产能将达到125GWh，2025年产能将达到250GWh。考虑到产能利用率一般在60%，2025年预计能利用的动力电池产量约150GWh，与前面动力电池需求的测算结果接近。

我们根据前文预测的2025年欧洲动力电池需求平均值145GWh，按照各电池厂产能规划比例，相乘得出2025年各电池厂欧洲动力电池出货量预测。

3.2 技术降本是核心，整合产业深绑客户是要义

动力电池是电动车核心部件，为满足欧洲车企的电池需求，各大厂商加速扩产，市场竞争日趋激烈。唯有技术领先、成本控制得当、产业链整合度更高的动力电池企业，在争夺整车厂客户及资源时才会拥有优势。优质客户又会对头部电池厂形成正向反馈，强者愈强。

3.2.1、技术路线各家争鸣

当前各电池厂的动力电池形态以圆柱、方形和软包电池为主。LG化学主要是软包电池，宁德时代和三星SDI以方形电池为主。方形电池能够生产大容量单体电池，对电芯的保护作用也优于软包电池，模组和电池包的集成较方便。软包电池采用铝塑膜包装，具有一定柔性，可适应各种形状，发生安全问题一般会鼓包而不会爆炸，不过会有漏电解液的隐患。圆柱电池规格统一，有18650、21700等型号，成本较低，但是需要配备高级的热管理系统，集成难度大。

电芯是电池包中最核心的部件。电芯主要分为正极材料、负极材料、隔膜和电解液。其中正极材料决定着整个电池的能量密度，是最为关键的材料。当前动力电池正极材料的主流是三元正极材料，主要包括镍钴铝酸锂（NCA）和镍钴锰酸锂（NCM）两种技术路线。除了松下是以NCA圆柱电池为主，宁德时代、LG化学、三星SDI都是采用以NCM为主的技术路线。

高镍三元是正极材料的技术趋势。据SNE Research表示，NCM811(镍:钴:锰的比例为8:1:1)的能量密度相较于此前的产品提升25%~30%，续航里程可超过500公里。国内电池厂纷纷加速研发NCM811技术，宁德时代已率先为广汽、吉利、蔚来等车企产品配套供应NCM811电池。

韩国电池厂的高镍技术还在稳妥探索中，LG和三星SDI仍将以NCM622/石墨体系过渡，NCM811将推迟至2020年后。松下采用的圆柱电池主要为NCA体系，由于技术路径的不同，松下NCA电池的高镍含量可以做到90%，极大降低了原材料成本。

硅碳负极是下一代负极材料。宁德时代、松下、SKI等企业都在技术蓝图中指出了硅碳负极的方向，但目前仅松下和GS汤浅等日本企业能够实现硅碳负极的商业化量产。

液态锂离子电池能量密度的提升空间有限，固态电池、锂金属电池等前沿技术如果出现颠覆式突破，也会给后来者弯道超车的机会。因此，电池和汽车厂商都大力投入新一代动力电池技术研发。例如，宝马、大众和戴姆勒都加大了对固态电池技术的研发力度，同时积极投资国际上的固态电池研发公司。

3.2.2、电池未来将持续降本

根据媒体新能源表示，2019年全球动力电池包平均价格为156美元/kWh（约为1087元/kWh）。电池价格下降趋势将会持续，电池厂商承受较大的降本压力。

未来动力电池成本将进一步下降，可以和燃油车PK。动力电池成本下降主要依赖以下方面：更具性价比的材料体系、更精简的电池设计、更低的物料价格、工艺改进和设备改进。

高镍体系具备较大降本空间。根据我们之前发布的拆解动力电池成本的研究报告，材料体系不同，对应的动力电池成本也不一样。LFP/LMO电池包的成本比NCM523低18%/22%，电芯成本低了25%/29%。三元电池中高镍电池度电成本更低。NCM333/NCM523/NCM622的度电成本依次降低，但NCA和NCM811的成本仍然较高，是由于目前高镍三元材料应用不多，材料价格较高。预计未来仍有降本的空间。

精简电池设计也会使得电池成本下降。宁德时代提出的CTP技术（Cell To Pack），假设模组硬件物料成本降低80%，减掉相应的模组组装设备和人员，那么与Pack成本原值相比，结构精简后Pack成本下降约10%-15%。

3.2.3、产业链整合，深度绑定客户

动力电池制造产业链主要可以分为6个环节，锂电池龙头通过产业链各环节的垂直整合，降低上游材料供应成本，深化下游合作关系。上游原材料包括上游矿产、正极材料、负极材料、隔膜和电解液五个主要部分。

从产业链的角度来看，宁德时代基于国内市场的竞争环境，有很强的产业链一体化优势，垂直整合能力更强。凭借其对汽车行业的理解，以及在电化学材料领域的研究积累，宁德时代在国内拥有很强的议价权。宁德时代德国工厂建设后，将引入符合要求的国内材料、零部件、系统及服务供应商，构建其锂电供应链，这将有利于国内优秀的锂电材料企业布局海外。

LG化学的海外市场拓展之路开启得更早，融入其产业链的国内材料公司也随之开拓欧洲业务。

国内材料供应商中，目前仅电解液头部公司宣布在欧洲设立工厂。由于下游电池客户陆续欧洲建厂，2018年江苏国泰和新宙邦均公告在波兰拟建电解液工厂，2019年天赐材料也公告将在捷克设立子公司，配套锂电原材料供应。另外，隔膜供应商星源材质在2018年与德国飞马集团成立合资公司。

核心专利的缺失是国内供应链布局欧洲的最大阻力，或导致国内供应商丧失成本优势。由于中国锂电产业发展较晚，核心专利掌握在国外公司的手中，其中以正极材料尤甚。国内三元材料发展起步晚，基础和核心专利欠缺，与日韩企业、美国3M公司等还有较大差距。三元材料的核心专利掌握在美国3M和阿贡实验室手中，包括LG化学、松下、三星SDI、优美科、巴斯夫等电池和材料巨头，都在向美国3M和阿贡实验室购买三元材料核心专利。这意味着绝大多数三元材料企业布局欧洲时将面临巨大的专利障碍。

目前国内仅北大先行、湖南瑞翔等少数几家企业获得了三元材料专利授权。2018年1月和2017年11月，巴斯夫分别宣布授予瑞翔新材和北大先行有关美国阿贡国家实验室NCM正极材料相关专利的分许可。授权后，两家公司可在美国市场制造、使用、销售、许诺销售、分销和进口NCM正极材料。

宁德时代对上游矿产资源有很强的把控能力，主要通过股权投资的方式把握资源和技术。宁德时代及其材料商赣锋锂业均是澳洲锂矿Pilbara Minerals的持股股东，通过持股可以获得更低价且稳定的锂矿供应。而LG化学则是通过合资建厂与签订供货协议的方式，提前锁定锂、镍等原材料供应，合作关系更为开放。

客户资源是影响未来竞争格局的关键。2018年起，车企和电池龙头企业的订单纷纷落地，提前锁定未来的电池供应。

LG化学凭借多年在海外市场的探索，把握高质量的车企资源，现阶段有明显优势。LG化学为全球几乎所有主流江南网页版登录入口官网下载 制造商提供电池，绑定了雷诺ZOE、通用雪佛兰Bolt和Volt等畅销车型的大部分订单。并且，大众和LG化学达成合作协议，未来预计LG化学电池需求将受益于大众的电动化决心而有较大的增速。

宁德时代的客户包括大众、宝马等欧洲主流车企。2018年，宁德时代和宝马签署了价值40亿欧元的电池订单，其中的15亿欧元将来自宁德时代在德国新建的工厂。2019年11月又将订单增加到73亿欧元，解决了其未来十年的产能释放。

松下和特斯拉合作已久，而在欧洲市场，特斯拉则计划自建电池配套工厂，产能35GWh，预计在2020-2025年投产，松下来自欧洲的电池需求预计不会明显增加。

另外，三星SDI是宝马的战略合作伙伴，与宝马签署了29亿欧元（约合人民币226亿元）的电池供应合同，未来也有实力参与竞争。

04 投资建议

日趋严苛的碳排放法规下，欧洲电动车补贴加码，进程加速。目前较低的渗透率和未来广阔的市场空间，欧洲有望成为下一个增速较快市场，建议关注：

（1）积极布局欧洲的动力电池龙头宁德时代；

（2）直接对接整车厂需求的锂电制造商：国轩高科等；

（3）着手布局欧洲的锂电产业链公司：江苏国泰、新宙邦、天赐材料等；

（4）材料供应商将充分受益动力电池行业放量：赣锋锂业、天齐锂业；

（5）亚洲锂电龙头欧洲建厂带动国内锂电产业链开拓海外市场，关注宁德时代和LG产业链上的优质供应商：恩捷股份、璞泰来、当升科技等，但需注意相关国际专利授权问题。

5 风险分析

（1）政策风险：欧洲电动车政策支持力度降低，导致供应链订单量低于预期；

（2）法律风险：相关电池及材料国际专利授权的风险；

（3）市场风险：欧洲市场保护主义抬头，国内产业链优势难以复制海外，车企电动化战略落实力度不达预期；大量动力电池企业短期内加速扩产，可能造成产能过剩的情况；

（4）技术风险：新能源车出现路线之争，电池降本不及预期，技术迭代加速致替代风险。