环保企业接连折戟上市路 后PPP时代扩张模式仍需探讨

虽然未来PPP仍然将是主要的资金来源渠道，但在后PPP时代，企业除了需要应对更严格的项目标准，寻找更多元的融资渠道，在规模上，还需要继续追赶国外同行业巨头。

2018年开年，环保板块依旧火热，公布的项目中标公告不断、收购也在继续。

但在IPO上，虽然有鹏鹞环保股份有限公司成功上市的开门红，但同时也有三家企业首发申请没有通过。其中，有企业的个别原因，也有行业的规范问题和发审趋于严格的大环境。

因为竞争激烈，如何提高技术或降低成本在投标市场获得项目对于企业来说是重中之重，而其中，资金将扮演很重要的角色。

对于已上市公司来说，陆续发布的业绩预告飘红，表现亮眼的背后，资本投入悄然发生变化。虽然未来PPP仍然将是主要的资金来源渠道，但在后PPP时代，企业除了需要应对更严格的项目标准，寻找更多元的融资渠道，在规模上，还需要继续追赶国外同行业巨头。

上市路喜忧参半

证监会2月6日晚间公布了《第十七届发审委2018年第31次会议审核结果公告》，江苏蓝电环保股份有限公司首发申请被否。

“铁面发审”提出5大问题，分别涉及核心技术的具备完整性和独立性、前五大客户占比较高、业务毛利率各期波动较大、对财务数据的统计标准、后续研发能力等。

虽然2017年环保企业迎来了上市高峰，有13家环保企业成功完成上市。但随着国家对金融风险的严控，在2017年岁末2018年年初，环保企业IPO显得不那么顺利。

2017年12月12日，二次闯关IPO的鑫广绿环因发生伤亡17人事故停在了申购前夜。2017年12月26日，三达膜环境技术股份有限公司因为会计问题、合规性问题和应收账款等问题首发未通过。2018年开年，蓝电环保已是第三家过会失败的环保企业。此前，以土壤修复为主业的北京建工环境修复股份有限公司发行被否，垃圾焚烧发电企业绿色动力环保集团股份有限公司首发申请遭暂缓表决。

E20环境平台首席合伙人、E20研究院院长傅涛近日在2018年E20环境产业圈层百人闭门年会上表示，目前环保行业存在的问题之一是资本对环境产业预期高企，一级市场投资已经达到20倍PE。另外，市场狂奔后产业体力透支严重，人才和销售都不够，难以承受日趋严格的IPO大考。部分企业的应收账款多、主管部门在授予项目时未执行招投标程序等历史问题无法逾越，IPO的路越来越窄。

回看上述企业过会失败的原因，会计准则、企业利润和资金周转是主要“中枪”问题。

例如，北京建工环境修复财务数据显示，发行人2016年营业收入和净利润分别为10.74亿元和6981.50万元，但2017年1月-6月营业收入和净利润分别为2.66亿元和1303.27万元，变化幅度较大；绿色动力近几年资产负债率连年增长，分别为56.02%、57.64%、62.64%和67.22%，总资产周转率分别为0.12、0.12、0.13和0.09，资金周转慢，经营性现金流量净额异常也在一定程度上增加了企业上市的不确定性。

一位环保行业券商分析师向记者表示，究根究底来说，其实只是概率问题，虽然近期IPO的过会率不高，与个别企业的经营有关，但不能说明整个环保产业都存在问题，“从国家对于行业的态度看，投资也是不断增加的。未来将会发展成支柱性的产业。”

相较而言挂牌更容易的新三板市场受到更多环保企业的青睐。

据不完整统计，2017年通过新三板挂牌上市的环保企业有123家，虽然相比于2016年的253家有所减少，但整体看来，招投标依然火热。

不过，从订单角度来看，联讯证券环保研究组指出，一些企业受政府订单影响过深的现象仍占主流。而且存在一些企业缺乏市场分析和自身定位的能力而产生跟风势头，以至于有些企业在新三板市场上做融资没有一个准确的概念。

规模仍需培育

实际上，不仅是新三板的企业，从整个环保市场上看，PPP项目依旧是主要订单来源。

“现在行业增长达到15%，但很大一部分是靠PPP拉动的，同时，也有靠一部分央企违规参与PPP的溢出的价值拉动的。”傅涛指出，在后PPP时代，PPP逐步走向规范化，更强调质量，如果出现断崖式项目下跌，项目出现危机的时候，以前对于资本的承诺就很难实现。

但上述券商人士指出，在一些环保领域，PPP占主体是没有问题的。但在有些领域，PPP会适当让路。

“大气治理等领域的盈利模式比较清晰，可以将治理尾气的成本传导到下游，通过提高电价的模式来体现。但有些领域长期以来只能由政府主导，例如绿地、河流治理等并没有收费机制。”上述人士表示，这种差异也在一定程度上影响了不同板块对二级市场投资者的吸引力，“大气治理板块的吸引力这两年有所减弱，但总体来看，危废、固废处理和大气治理领域目前较受青睐。”

从目前已经披露了2017年业绩快报的企业看，近8成企业预计业绩同比增长。其中，水务上市企业、固废上市企业和环境监测上市企业预计业绩同向上升占比例最大，在盈利方面，水务版块远远领先其他板块。而大气上市公司整体情况不容乐观，废气治理龙头企业清新环境预计业绩或同比下降15%或同比增长15%，中环装备和雪浪环境均不同程度的同比下降，三维丝预期亏损。虽然科融环境扭亏为盈，但仅盈利0.5亿元左右。

得益于PPP项目的放量以及环保督察带来的全国性需求的增加，已经上市的环保产业公司确实收获了较快的增长。

根据中国国际金融股份有限公司研究部、中国环境报社、中国环保产业研究院近日联合发布的《2017年环保产业上市公司年度报告》，环保行业上市公司2016下半年与2017上半年总收入超过50亿元的有16家，合计贡献营收1729亿元。同期净利润总和超过10亿的公司有10家，合计贡献净利润232亿元。

但相比威立雅、苏伊士、美国固废管理等公司业绩而言，中国环保公司目前体量相比相差依旧很大。中国环保行业公司营收最高的三聚环保（人民币238亿元）只相当于威立雅营业收入的9%。

上述分析师表示，因为发展阶段不同，目前与国外巨头相比较不现实。但通过内生增长和外延收购做大，中国存在可以成长为巨头的企业。“在行业发展得还不强的阶段，市场集中度格局比较分散是正常现象。市场集中需要时间，与资金投入快慢没有太大关系。国际水务巨头威立雅、固废巨头WM、监测巨头丹纳赫都是通过不断的收购兼并成长到现在的规模。”

国内环保企业在并购这条路上也已经有所收获，2017年再度成为并购大年，并一直延续至2018年。

不过，上述人士表示，从收购规模看，因为市场还相对碎片化，标的普遍偏小。而这种情况也存在于海外并购中，海外并购以收购技术类公司居多，涉及到整个运营链条的并购案例偏少。

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