环卫行业动态分析：环卫市场化订单回暖 大额化趋势助推集中度提升

疫情后环卫市场化回暖，步入正轨：受“新冠”疫情影响，2月份开标环卫服务项目的服务金额骤降，根据环境司南，年化服务金额降至11.3亿，合同金额降至20亿。3月份，随着疫情在全国范围内得到控制，环卫服务政府招投标工作逐步正常化，并出现强势反弹，开标环卫服务项目金额达到62.1亿元的规模，合同金额176亿，双双创下近五年来的最高纪录。环卫一体化项目关注度逐年提高。

环卫市场化持续加速，规模品牌优势更加明显，利好龙头企业：当前，各地政府对环卫服务标准要求日益提高，而财政支付、管理能力受限，环卫服务市场化是环卫领域大势所趋。据统计，2020年至今，已有10个10亿级别环卫项目出现，其中6个为PPP模式，环卫服务市场势头良好。在目前环卫一体化趋势下，拥有资金、经验、品牌、地域优势的龙头企业将优先受益。根据环境司南，广深地区从2019年便陆续开标重磅级项目，而2020年截止目前全国10亿级以上的项目总额已达271.12亿元。环卫PPP模式推广之下，订单有望向龙头聚集，规模品牌优势更加明显。随着国内环卫一体化项目大型化趋势越发明显，政府对社会资本方的要求也是不断提升，未来优质大项目更趋向于龙头企业。

优质环卫PPP项目竞争激烈，大额化长期化订单抢手：目前企业间的竞争体现在资源背景、管理运营经验、服务质量、品牌、资本实力、报价等多个方面。2020年竞争愈加激烈，例如深圳市宝安区新安、福永和福海街道环卫一体化PPP项目就有24家企业入围。随着优质环卫PPP资源的日益锐减，环卫企业围绕着优质环卫PPP争夺战也必将更加激烈。大型环卫一体化项目所要求的综合能力较高，因此中小型环卫服务公司受挤压影响或更严重，集中度提升已成必然。

投资建议：环卫板块由于市场化进程提速，民生刚需属性凸显，持续引发市场关注度和热议，短期疫情催化下的环卫新逻辑叠加长期稳健基本面是行业异军突起的重要砝码。继续推荐环卫装备绝对龙头、服务业务后来居上的【盈峰环境】、垃圾分类等利好下设备服务齐放量的环卫装备+服务标的【龙马环卫】、专注精细化运营，践行标准化服务的环卫运营标的【玉禾田】，重点关注订单扩张，一体化协同发展的环卫运营标的【侨银环保】。

风险提示：政策推进力度不及预期，市场化推进不及预期，竞争加剧，垃圾分类效果不及预期。

1. 环卫服务强势发展，一体化市场化趋势加速

环卫作为居民生活刚性需求，市场空间未来会随着居民生活水平提高而不断扩容。长期来看，环卫服务的投入和居民收入水平和生活水平呈现正相关关系。环卫行业归属于市政公用事业范畴。十九大以后，环卫行业的“政事分开、事企分开、管办分离”改革进程必将加速，环卫市场化也将由此更加彻底、更加深入的推进。

1.1. 疫情影响二月份开标，三月份开始反弹

据环境司南统计结果，2020年1月份，环卫服务政府采购市场运行正常，开标环卫服务项目的服务金额59.2亿，合同金额279亿。2019年1月份开标环卫服务项目的服务金额是64.5亿元，合同金额为296亿元，与上一年同期规模大致相当。受“新冠”疫情影响，2月份开标环卫服务项目的服务金额骤降至11.3亿，合同金额降至20亿。3月份，随着疫情在全国范围内得到控制，环卫服务政府招投标工作逐步正常化，并出现强势反弹，开标环卫服务项目金额达到62.1亿元的规模，合同金额176亿，双双创下近五年来的最高纪录。2019年3月份开标环卫服务项目的服务金额是31.1亿元，合同金额为135亿元。

环卫一体化项目关注度逐年提高。据捷风数据统计结果，环卫一体化项目的热度具有季节效应，2017Q1-2020Q2的季度数据显示，每年内环卫一体化项目的关注度逐步提高，在第四个季度达到峰值。并且年与年之间关注度逐年提高，整体呈现向上增长的趋势。2020年2月由于新冠疫情的影响，各地方政府的招投标工作停滞导致2020Q1的数据同比下降40%，由于2020Q2中5月、6月数据缺失，同比下降41%。截至5月21日，2020Q2热度数据已达到79条，与2020Q1数据持平，预计2020Q2的数据将大幅超越第一季度。2017M1-2020M5的数据显示每年的2月份市场对于环卫一体化的开标热度都会下降，随后逐渐回升，7月到达一个小高峰，随后8月、9月下降，最后10月-12月回升至每年的高峰水平。产生这一现象的原因有：（1）2月春节年假因素。（2）夏季环卫服务需求量增多。2020年2月收春节以及疫情影响，指数同比下降77%，3月份指数开始强势反弹，4月份同比增长4.8%，预计5月份指数将继续增长。

1.2. 环卫市场化持续推进，大单涌现，环卫服务势头良好

当前，各地政府对环卫服务标准要求日益提高，而财政支付、管理能力受限，环卫服务市场化是环卫领域大势所趋。据环境司南统计，2020年至今，已有10个10亿级别环卫项目出现，其中6个为PPP模式，环卫服务市场势头良好。在目前环卫一体化趋势下，拥有资金、经验、品牌、地域优势的龙头企业将优先受益。根据环境司南统计，广深地区从2019年便陆续开标重磅级项目，而2020年截止目前全国10亿级以上的项目总额已达271.12亿元。

4月份开始，采取“PPP模式”及“特许经营模式”的投资运营类环卫项目明显增多，显示各地环卫市场化推进力度在加大和提速。根据环境司南及招投标网站数据，4月份至今全国共发布20个投资运营类环卫项目采购信息，其中，已开标项目10个，未开标项目10个。20个项目分布于“安徽、广东、河南、江苏、江西、山东、四川、天津、西藏、云南、重庆、河北”等12个省份，服务内容涉及“环卫一体化、垃圾分类、垃圾收运、农厕管养”等四大类。

据环境司南，2019年度环卫市场化城市排行榜共有289座城市上榜，其中4个直辖市、285个地级市（含“天门市、仙桃市、潜江市”三个省辖市）。289个上榜城市中，2019年度开标环卫服务项目年化额（服务金额）超过10亿元的城市有10个，分别为北京市、上海市、深圳市、郑州市、天津市、杭州市、苏州市、成都市、武汉市和广州市。其中，北京和上海年化额超过30亿元，深圳市年化额接近26亿元。

深圳成为2020年环卫一体化的主战场。2020年是深圳经济特区建立40周年，是建设粤港澳大湾区和深圳建设中国特色社会主义先行示范区全面铺开、纵深推进的关键之年，是高质量全面建成小康社会和“十三五”规划的收官之年。2020年深圳城市管理工作计划重点：（1）按照“高质量发展高地”的战略定位，努力打造国际一流的城市环境，提升深圳城市国际化水平。（2）按照“法治城市示范”的战略定位，加强法治城管、智慧城管建设，营造稳定公开透明、可预期的国际一流法治化营商环境。（3）按照“城市文明典范”的战略定位，持续开展美丽深圳文明行动，建设彰显国家文化软实力的现代文明之城。（4）按照“民生幸福标杆”的战略定位，全面提升城市环境品质，不断增强市民群众有温度、可感受、可拥抱的获得感幸福感安全感。（5）按照“可持续发展先锋”的战略定位，以一流标准做好环卫工作，推动深圳生态环境质量达到国际先进水平。

根据深圳市城市管理和综合执法局发布的《深圳市城市管理和综合执法局2019年工作总结及2020年工作计划》，我们看到深圳计划按照“可持续发展先锋”的战略定位，以一流标准做好环卫工作，推动深圳生态环境质量达到国际先进水平。文中提到的重点工作有：（1）全面提升城市清洁水平。深入开展环卫指数测评，优化测评指标体系，针对指数测评反映的集中问题，定期组织全市性专项整治行动，解决城中村、集贸市场、老旧小区、背街小巷“脏乱差”问题，努力让城市时时干净、处处干净。完善指数测评流程，严格监管测评团队，确保测评客观、公正。推广新能源环卫车600辆以上，探索大中型及地埋式垃圾转运站、垃圾收集点建设，2020年在福田、盐田、大鹏等地开展试点，解决垃圾站（桶）点脏乱差问题。（2）强化环卫精细化、智能化监管。按照“全覆盖、全过程、分层次”原则，健全完善环卫大监管机制，6月底前完成智慧环卫建设，实现对清扫保洁、垃圾转运、垃圾处置全流程及环卫企业在线实时监管。进一步理顺市、区监管职能，全面落实各区环卫设施监管主体责任，充实监管力量，制定监管手册，统一监管标准，每月形成监管月报。建立全市生活垃圾处理监管监控大厅，实现对每一吨垃圾流向全程监管。整合环卫作业精细化管理信息平台，实现全市环卫作业“一个库、一张图、一个表”。完善环卫招标范本，用好不良行为记录管理办法，以行业诚信管理推动行业规范化。（3）建设国际一流垃圾处理设施。全面完成三大能源生态园建设，宝安项目10月底前完成，龙岗、南山项目12月完成，面向公众开放参观，打造全球垃圾处理设施新标杆。加快推进龙华、光明能源生态园建设和平湖能源生态园一期、二期提标改造。科学调配各区垃圾处理，稳步推进生活垃圾全量焚烧。加快盐田、光明餐厨垃圾处理设施建设，盐田项目12月底建成。全面完成下坪场抢险救灾和场区环境品质提升，开展卫生处理厂升级改造，完成郁南环境园污水处理厂改扩建和景观提升，打造花园式生态环境园。（4）推进垃圾分类工作走在全国最前列。以深圳率先建设“无废城市”为契机，围绕《深圳市生活垃圾分类管理条例》实施，开展大宣传、大培训、大执法，组织策划“垃圾减量日”等系列活动，在全市持续掀起垃圾分类热潮。加快建立覆盖全域的垃圾分类制度，加强3508个住宅小区“集中分类投放+定时定点督导”精细管理，推动城中村垃圾分类全覆盖，实现全市居民参与率达90%以上，家庭厨余垃圾收运达1300吨/日。完善分流分类体系建设，重点推进餐厨垃圾全量收运，实现小餐饮门店全覆盖，通过挖潜扩容、小型机应用等方式，提升厨余垃圾处理能力至4200吨/日，全市生活垃圾分流分类回收处理达6000吨/日，回收利用率达38%以上。持续推进“蒲公英计划”，深化志愿督导预约平台应用，动员全市党团员、志愿者、中小学生参与垃圾分类督导。将垃圾分类学习实践作为四年级学生固定课程，实现中小学校、幼儿园垃圾分类教育实践全覆盖。

2. 龙头跑马圈地，市场格局有望迅速成型

目前环卫市场化处于大面积推广发展的阶段，环卫市场呈现出环卫企业小而多、市场格局散而乱的局面，环卫龙头渗透率较低。行业内企业规模小的偏多，受产能和资本限制，大部分也只能承接小型合同。由于大量中小企业纷纷涌入行业，依托地方资源优势获得订单，环卫行业集中度较低。

2.1. 订单体量向大型化和期限长期化转变，龙头获单优势明显

环卫PPP模式推广之下，订单有望向龙头聚集，先发优势更加明显，行业分化加剧。PPP模式的出现将使行业未来的订单体量向大型化和期限长期化转变：（1）PPP环卫项目的金额将更大，订单金额将达到亿级别甚至是十亿级别。订单包含的项目、服务地域将更大，服务难度增大，将对企业的技术和资本提出更高的要求，PPP环卫模式更加有利于具备低成本融资能力、综合治理能力和管理水平较高的龙头企业获取订单。（2）PPP模式的合同期限更长，和一般的环卫项目服务期限3-5年或者5-10年不同，大部分环卫PPP项目服务期限在10年以上，环卫服务合同的排他性更加显著，先行布局者享有较大的先发优势，通过大规模扩张环卫业务的企业，有利于扩大市场份额并获得更多的市场话语权。环卫PPP模式的两大特点，使得环卫订单进一步像龙头聚聚，加剧行业的分化。

从上述项目可以看出，2019年以来，龙头环卫公司获取的项目年限普遍开始变长，15-30年不等，使得项目合同总金额也越发趋向大额化。

市场化前，政府部门既要负责环卫项目的建设、运作、管理和监督，又要承受财政投入日益增长等多方面压力，项目建设和运作效率低下；市场化后，企业负责项目的建设和运营，政府对其进行监督管理，可以促进环卫作业水平和管理水平的同步提升。

环卫市场化提升迅速，市场划分加速。市场格局有望成型。参考发达国家的发展规律，环卫市场化率一般到60%以上就达到成熟水平。因此，在当前政府对环卫服务日益提高的标准要求以及有限的财政支付、管理能力约束下，环卫市场化是环卫领域大势所趋。

优质环卫PPP项目竞争激烈。2018年5月10日，淮北市公共资源交易网发布“濉溪县农村生活垃圾治理一体化PPP项目”资格预审结果公告，劲旅环境、启迪桑德、中环洁、徐工环境、龙马环卫、龙吉顺、侨银环保等26家社会资本、28家企业（包含2家联合体成员企业）入围。该项目运营期10年，合同金额为4.58亿元。濉溪项目是迄今为止环卫领域入围社会资本数量最多的PPP项目。在此之前，该项记录由吸引19家社会资本入围的“唐山市中心城区环卫一体化PPP项目”保持。

根据环境司南数据，2017年度，平均每个环卫PPP项目有5家入围企业/联合体：2017年年度33个公布资格预审结果的环卫PPP项目中，共有166家企业/联合体入围，平均每个项目有5家入围企业/联合体。2018年度，平均每个环卫PPP项目有8家入围企业/联合体：2018年(1月1日-4月17日)13个公布资格预审结果的环卫PPP项目中，共有104家企业/联合体入围，平均每个项目有8家入围企业/联合体。2019年来，市场竞争有增无减，如马鞍山市博望区农村生活垃圾治理PPP项目有15家社会资本入围，广州市市本级垃圾处理环卫-体化PPP项目有12个社会资本入围。2020年竞争愈加激烈，深圳市宝安区新安、福永和福海街道环卫一体化PPP项目有24家企业入围，随着优质环卫PPP资源的日益锐减，环卫企业投资战略的日趋谨慎，围绕着优质环卫PPP争夺战也必将更加激烈。

大型化年限长的订单抢手。目前企业间的竞争体现在资源背景、管理运营经验、服务质量、品牌、资本实力、报价等多个方面，中小型环卫服务公司或受挤压严重。从新增订单集中度来看，北京环境、龙马环卫、北控城市服务、玉禾田、侨银环保等新增市场份额排名靠前。大型环卫一体化项目所要求的综合能力不是小型公司能够短时间补足的，环卫服务市场份额将快速向龙头集中。

2.2. 环卫装备+服务协同效应明显

龙马环卫多年来坚持专业化经营战略，专注于环境卫生事业，在环卫装备领域不断探索创新，已形成环卫清洁、垃圾收运、新能源环卫装备三大核心产品体系，可广泛满足城乡环卫清洁和垃圾收转等环卫作业需求。2011年，公司进军环卫服务市场，2015年公司在上海证券交易所上市。公司进军环卫市场以来环卫服务新订单拓展迅速。公司的设备采购类项目主要集中于广东省，山东省，四川省，环卫服务类项目集中于广东省，江苏省，山东省。可见公司已经基本形成了规模效应和地区协同效应，尤其在广东省已经积累了大量的资源，有利于进一步开拓环卫服务类项目市场。

盈峰环境主营业务涵盖环卫装备与智慧环卫服务、环境监测及综合治理、器械制造等三大板块业务。公司前身为国内风机领域的龙头企业，2015年以来公司相继收购宇星科技、绿色东方等快速切入环保领域，2018 年公司收购中联环境100%股权大举进军环卫市场，奠定国内环卫高端装备龙头地位。公司目前为打造环卫高端装备及服务龙头积极拿单，主要布局在广东省，山东省，四川省，公司的设备采购类项目与环卫服务类项目将继续加强协同效应，在环卫服务市场上后来居上。

我们根据捷风数据的大数据分析，通过分别搜索两家公司服务和设备采购的热度频次指数，可以看出两家公司在装备和服务上有明显的协同性，服务采购热度指数高的地区，其设备采购热度指数排名也处于前列。可见公司在装备和服务协同上具有明显优势。

2.3. 环卫市场成为强者的“竞技赛”

2019年12月27日，深圳市宝安区新桥和沙井街道环卫一体化PPP项目开始招标，以PPP模式引入社会资本方，年服务费高达4.87亿元/年，合同金额超70亿元，备受瞩目。最终，北控城市环境服务从10余家企业脱颖而出。2020年4月20日，深圳市宝安区新安、福永和福海街道环卫一体化PPP项目开始招标，年服务费达到5.6亿元/年，服务期限15年，总合同金额达78亿元，成为迄今以来国内最大的环卫一体化项目。

招标公告显示：该项目服务区域范围包括深圳市宝安区新安、福永和福海三个街道，主要服务内容以常规环卫工作和服务业务为主，具体包括道路综合清扫保洁、垃圾收运和转运、垃圾转运站运维管理、公共区域及城中村垃圾分类前端设施维护、公厕运维管理、环卫停车场建设运维管理、绿化管养、智慧管理系统及平台建设运维、应急保障等九个方面。

招标公告中对于企业的财务状况提出了很高的要求。单单一项财务要求，就能将国内一大批中小环卫企业拒之门外，最终通过资格审查的共有24家企业。

由于大多数环卫企业没有上市，无法查阅财务数据，所以仅从目前已经上市，并且通过资格预审的六家环卫企业中，对2019年的业绩进行简要对比。净利润达到30%的企业只有3家，分别是盈峰环境、玉禾田和伟明环保。

2019年盈峰环境环服业务实现营收10.01亿元，同比增加61.72%；年末累计在执行运营项目57个，年化合同额16亿元，2019年新增年化金额8.55亿元，同比增长99.3%。2020年至今新获重要订单首年服务金额5.54亿元，为2019年全年新签年化服务金额的65%。

2019年玉禾田实现营收35.95亿元，同比增加27.63%，公司的环卫订单持续落地，相继在石河子，九江，合肥等地推进产业布局，同时公司强化运营管理，经营性现金流同比增长183.81%。

伟明环保2019年实现营业收入20.38亿元，同比增长31.37%；归属于上市公司净利润9.74亿元，同比增长31.67%；归属于上市公司扣非净利润9.52亿元，同比增长30.43%；总体增长速度相比2018年有所放缓，但仍然保持较快发展速度。

随着国内环卫一体化项目越捆越大，政府对社会资本方的要求也是“水涨船高”，未来优质大项目更趋向于赢者同吃，环卫市场变成强者的“竞技赛”。

2.4. 价格因素占比低，环卫市场趋向良性竞争

我们通过梳理部分典型项目招投标评分结果，可以看到价格占比在环卫市场招投标评比中的权重并不高，整体呈下降趋势。

2016年8月9日，龙门县环卫局采购环卫专用货物采购项目发布综合评分法中标公告，采购预算为599,400元，可以看到排名第一的公司价格得分占比只有32.8%，并不是三个企业中最高的，技术得分占比67.2%，为三个企业中最高的，说明环卫市场趋向良性竞争。

2019年12月31日新兴县农村垃圾清运服务项目发布中标结果，中标企业为侨银环保，中标金额24,136,098.51元，评标结果显示，侨银环保价格得分9.38，为四个企业中最低，占比9.69%，技术得分51.43，占比53.12%，商务得分36，占比37.19%，综合得分96.81，超过第二名17.32分获得该项目的运营权。

2020年4月7日，2020年天河区重点区域喷雾降尘项目发布中标公告，该项目预算金额2,360,000元，该项目中标企业为侨银环保，价格得分占比为三个企业最低，为20.4%，技术得分占比和商务得分占比都超过广州鸿粤园林环保有限公司和云浮市翠谊清洁服务有限公司，这说明环卫市场越来越成熟，当下时点不存在恶性竞争的现象。采购方更多的关注企业的综合能力而非仅仅关注价格。

2020 年4月13日广东郁南县城乡环卫一体化项目公开招标，该项目预算金额59,494,176元，服务年限3年，该项目中标企业为广东宝鸿环境管理有限公司，价格得分为9.57，排名第二，占比10.06%，技术商务得分85.57，排名第一，占比89.94%，综合得分95.14，排名第一。

2020年5月22日中山市南区区属道路清扫保洁项目发布中标公告，该项目中标（成交）金额7584490.11元，服务期三年，中标企业为广东名城环境科技有限公司，该公司价格得分26.26，在八个企业中排名第四，占比29.1%，技术商务得分63.98，排名第一，占比70.9%，综合得分90.24排名第一。

3. 重点标的

3.1. 盈峰环境：预中标深圳宝安环卫大单，装备和环卫协同效应初显

预中标深圳宝安环卫大单。根据中国政府采购网，备受关注的深圳市宝安区新安、福永和福海街道环卫一体化PPP项目公布预中标结果，盈峰环境排名第一。之前入围的环卫企业包括盈峰环境、龙马环卫、北京环境、中环洁、侨银环保、玉禾田等24家业界头部公司。该项目年服务费高达到5.2亿元/年，服务期限15年，总合同金额达78亿元，是迄今以来国内体量最大的环卫一体化项目。

环卫一体化大单频现，龙头效应利好头部企业。今年2月以来受疫情影响，各地政府采购和审批停滞，但是3月开始，受疫情延期的项目加速释放。我们认为疫情使政府对环卫领域更为重视，催化环卫市场化，另一方面龙头效应越发明显，头部企业更有望获得高质量的订单。同时，行业订单大型化趋势越发明显，随之而来包括服务年限的增长，公司环卫大单数量加速获取，有助于公司未来业绩稳健增长，助力装备服务双协同。

战略聚焦环卫，基本面长期向好。公司2019年进行大幅业务结构调整，逐步剥离、分拆环境治理工程、环境监测等非主营业务，战略聚焦环卫装备、环卫服务、垃圾分类处置的大固废板块。19年来公司已转让专风实业45%股权，处置上风风能和宇星科技获得1.15亿投资收益，净利润稳健增长。作为国内环卫装备领域的领先企业，旗下产品型号超过400款，公司连续19年位于国内行业销售额第一，市占率超过20%。依托在环卫装备领域的积淀，公司在环卫服务领域高速扩张，2019年公司环卫服务新签年化合同额8.55亿元，新签合同总额97.20亿元，为未来业绩稳定增长提供可靠保障。

智慧环卫稳步推行，新能源环卫车大势所趋。公司自研的环卫全产业链大数据云智慧环卫平台累计投入上亿元，已经在全国实施运营110余项智慧环卫项目。同时公司在智慧环卫机器人、无人驾驶环卫车领域均取得重大突破：全球首款智慧环卫作业机器人在长沙橘子洲头景区投入使用，5G无人驾驶环卫机器人编队在长沙大学城试运行，并获得政府发放的环卫领域第一张无人驾驶路测牌照。随着各地开始推广使用纯电动环卫车，公司新能源车也快速增长，考虑到新能源环卫车利润空间更大，能为公司提供更多业绩弹性。

2019年经营性现金流大幅提升，环卫服务订单快速增长。2019年公司经营指标明显提升，毛利率达26.04%，同比增长0.96个百分点；净利率达10.96%，同比增长0.9个百分点；ROE达9.05%，同比增长1.43个百分点。此外，公司经营现金流改善明显，2019年经营活动产生的现金流量净额为14.85 亿元，同比增长227.49%，主要受益于公司在降存量、控增量的目标下开展融资租赁业务，放弃高风险订单，强化合同风险的分类分级和责任机制，加大货款回笼力度，加快运营周转效率，资产经营能力有所提升。截至2019年底，公司正在运营的环卫服务项目数量共计57个，年化合同额16亿元，合同总额252亿元，2019年环卫服务收入10.01亿元。其中，2019 年度公司中标项目数量共计30个，新签约年化合同额8.55亿元，新签约年化合同总额97.20亿元，未来业绩有望进一步增长。

中联环境超额完成业绩承诺，固废全产业链布局未来可期。2018年公司完成了对中联环境100%的股权收购，环卫装备及服务业务成为第一大核心业务。2019年，中联环境实现营业收入81.73亿元，较上年同期增长1.90%，归母扣非净利润12.64亿元，完成本年度业绩承诺（业绩承诺净利润12.30亿元）。中联环境业绩增长良好，有助公司固废全产业链的业务布局进一步加强，助推产业链上下游协同串联，进一步打造“固废全产业链解决方案”的业务体系。

可转债拟发行，助力智慧环卫运营水平提升。在环卫服务的机械化运用比例、环卫装备智能化程度显著提升背景下，智能化管理成为运营水平重要衡量指标。根据公司公告，公司作为智慧环卫的领军企业之一，拟发行不超过人民币15亿元可转债，主要用于总投资19.67亿元的智慧环卫综合配置中心项目，项目实施将有助于公司进一步提升智能装备配置能力、智云平台管理能力、智慧服务的综合管理水平，助力公司在全国范围内复制、推广智慧环卫服务模式，实现公司智慧环卫战略的全面深化，提高市占率，助推地方环卫运营公司向轻资产运营模式转型，提升资产运行效率。此外，可转债发行将有助于公司资金实力进一步提升，资本结构优化，部分募集资金拟用于补充流动资金，缓解潜在资金缺口，改善公司的财务状况。公司核心业务增长与业务战略布局得到长期资金支持，未来有望进一步提升公司的核心竞争能力和持续盈利能力。

3.2. 龙马环卫：装备服务双轮驱动，订单放量保证业绩增长

订单强势放量，环卫服务盈利高速增长。2019年公司环卫产业服务实现营业收入17.89亿元，同比增长71.46%，主要源于订单的放量增长。2019 年，公司新增中标的环卫服务项目 60 个，同比翻番，新签合同年化合同金额 12.27 亿元，同比增长 91.12%，新签合同总金额 111.30 亿元，同比增长 173.87%。根据“环境司南”统计数据显示：公司中标 2019 年度开标的环卫服务项目合同总金额排名全行业第一。随着项目运营进入成熟期及有效的成本控制，公司2019年环卫产业服务毛利率同比增加2.43pct，达到20.10%。订单放量增长及盈利能力同步提升为公司全年业绩奠定了坚实基础。

占有率靠前叠加市场繁荣，不改长期装备+环卫协同逻辑。公司环卫装备业务2019年实现营业收入24.02亿元，同比增长1.61%，环卫装备业务毛利率为30%，同比增加2.28pct。

数据显示，我国城市及县城生活垃圾清运量由 2011 年的 23138 万吨 增长至 2018 年的 29461 万吨，年复合增长率为 3.5%，我国城市及县城市容环卫专用车辆设备总数由 2011年的128385 台增长至2018年的 313920台，年复合增长率达13.62%，机械化清扫以其安全高效的特点渐成主流，环卫车辆设备的市场需求不断攀升。2019年公司环卫装备市场占有率为6.18%，环卫创新产品和中高端作业车型在同类市场的占有率为 12.57%，保持行业前三水平，市场扩张背景下，公司环卫装备业务有望继续稳定发展。公司一季度环卫装备业务收入3.43 亿元，同比下降 32.56%，约占主营业务的33%；环卫服务业务收入7.11 亿元，同比增长 104.15%，约占主营业务的67%。我们认为疫情造成工厂复工复产推迟，拖累装备类业务的产能，该部分业务有望在二季度恢复正常，且新能源环卫装备或成新的利润增长点，业绩向上弹性大。公司一季度中标环卫服务项目年化合同金额为4.39亿元，合同总金额为16.85亿元，环卫服务业务稳步扩张中。看好未来环卫服务和装备的协同效应，助力公司继续提高市场地位与收益。

基本面持续向好，盈利能力显著提升。公司从18年开始，专注精细化管理，费用管控得当的同时加强账期和现金流管理，一季度应收账款周转率1.2，较去年同期的0.48显著提高，经营净现金流-2.42亿元，较去年同期缺口缩窄。受益于精细化管理，公司利润增速远高于收入增速，且盈利能力持续提高。公司一季度综合毛利率为26.75%，同比增长1.93 pct，EPS为0.19元/股，同比增长46%。

需求提升撬动市场空间，业务协同释放发展动力。我国环卫装备及服务需求仍有上升空间，随着我国城镇化推进及人口增长，需清运、处理的固体废弃物将不断增多。垃圾分类政策的持续落地则进一步加大了对环卫业务的需求。公司环卫装备制造与环卫服务协同的业务模式实现了产业链整合，提高了公司效率，保证了提供服务的专业性与稳定性，并为公司继续布局下游固废处置领域提供了助力。未来在市场空间拓展与公司产业链延伸，专业性提高的情况下，公司有望继续提高市场地位与收益。

内外兼顾，员工激励加捐资抗疫，社会责任感企业标杆。公司实施第一期员工持股计划，净利润增加将采用超额累积分段来实施激励，我们认为此举将有效驱动管理层高效运作。同时公司切实履行企业社会责任，支持新冠肺炎疫情防控工作，捐赠合计500万元的环卫专用设备、防疫物资及现金，用于疫情防治工作。公司不管从对内还是对外，都展现出良好的企业社会责任感。

3.3. 玉禾田：精耕细作环卫业务，轻资产龙头显锋芒

业绩快速增长，成长性十足。公司2019年实现营业收入36.0亿元，同比增长27.6%；归母净利润3.1亿元，同比增长71.5%；基本每股收益3.0元。单看四季度，公司实现营业收入9.6亿元，同比增长24.3%，归母净利润7354.5万元，同比增长104.4%。公司2020年一季度实现营业收入9.8亿元，同比增长19.8%；实现归母净利润1.45亿元，同比增长150%，继续保持高增态势。业绩符合预期。

深耕环卫行业20余年，环卫服务业务成为重要盈利增长点。公司深耕行业20余年，至今运营管理的环卫项目达数百个，涉及17省40个城市，积累了深厚的经验及良好的品牌效应。目前公司拥有员工超六万名，拥有较高的运营效率与作业效率。根据年报，2019年公司市政环卫业务板块实现营业收入27.3亿元，同比增长38.4%，占总营业收入的比重为75.9%，较2018年上升5.9个百分点；毛利率为24.6%，较2018年上升2.5个百分点。市政环卫业务已经成为公司营收的主要来源和业绩增长的主要驱动力。2019年，公司市政环卫业务板块的新增合同数量236个，新签合同总金额53.4亿元，截至2019年底，公司市政环卫业务在手合同总金额234.5亿元，待执行合同金额186.6亿元。2019年公司物业清洁业务板块实现营业收入8.6亿元，同比增长2.2%，占总营业收入比重为24.0%，毛利率为12.0%，较2018年上升0.6个百分点。公司营收增长和盈利水平提高的主要原因系公司市政环卫业务持续拓展，在石河子、九江、合肥、海南等地承接新的市政项目，部分项目进行人员结构优化和调整，提升作业效率。

环卫市场化迎良机，轻资产运营实现高盈利。近年来，随着政策推动以及政府和公众对城乡市容质量要求持续提高，环卫行业进入市场化、专业化的快车道。十八大明确了政府职能转变，公共服务项目的市场化趋势愈发明朗，市场化程度不断加深，带来行业的迅猛发展。根据环境司南数据，2018年全国各地共开标环卫运营项目及标段13309个，中标项目首年费用总金额491亿元，同比增长63.1%，合同总金额2278亿元，同比增长56.1%，玉禾田的环卫服务签约能力排名全国第三。公司自成立以来，扎根环卫清洁服务领域，未曾参与上游环卫设备生产及下游固废处理的竞争，逐步积累自身的规模效应与运营优势。高效运营削减了公司运行的成本费用，专注环卫清洁服务的轻资产模式使得公司资产周转率远超同行。此外，公司主要客户多为政府环卫管理部门、知名物业公司和地铁公司等，信誉良好，一定程度保证了回款的及时稳定。2015年-2019年，公司ROE水平一直保持在30%以上，远高于行业均值。2019年公司ROE为37.3%，较上一年提升6.4个百分点。

环卫龙头再出发，开启新一轮成长周期。2020年是玉禾田的“上市元年”，更是玉禾田的“再出发”元年。根据年报，公司2020年度经营目标为，2020年度各项经营指标增幅力争不低于2019年度。为实现该目标，公司将继续聚焦主业，着力市场开拓，努力提升市占率；以资本为纽带，通过收购兼并等手段实现公司对外业务扩张计划；通过机械化、信息化、智慧化和互联网+等技术手段推动作业质量的持续提升，持续保持公司的核心竞争优势。环卫服务龙头的新一轮成长值得期待。

3.4. 侨银环保：订单扩张+业绩高增，一体化协同引领未来

业绩高增长，订单扩张迅速。公司2020年一季度实现营收6.66亿元，同比增长40.37%，实现归母净利润0.87亿元，同比增长184.84%，贴近业绩预告上限。此前4月22日公司发布2019年报，公司2019年实现营业收入21.95亿元，同比增长39.30%，实现归母净利润1.31亿元，同比增长27.94%。2019年业绩稳步增长，经营区域持续扩大。2019年公司通过加大渠道拓展、市场信息的及时收集与反馈、品牌打造等市场管理工作，实现新增订单总额123.81亿，订单平均规模持续扩大，平均单个订单金额增长到2.4亿。公司业务全国布局，服务范围覆盖全国17个省，截至2019年底，公司在运营的项目已涉及60余个城市，区域营销中心已扩展至11个，服务区域持续扩大。

盈利能力稳健，费用控制较为得当。2019年公司盈利能力较为稳定，2019年公司毛利率为18.45%，同比增长0.19个百分点；净利率为7.68%，同比下跌0.75个百分点；ROE达14.58%，同比下降0.31个百分点。三费费率方面小幅波动，销售费率同比下降0.1个百分点，达1.65%；管理费用率为6.04%，同比上升0.3个百分点，主要为职工薪酬、业务招待费、租赁及物业管理费、中介机构费增加所致；财务费率达2.02%，同比上升0.8个百分点，主要由于未确认融资费用摊销、利息支出增加。经营性活动现金流1.47亿，较去年同期下降29.24%，主要为上年收回投标保证金较高所致。

Q1延续优异表现，疫情下逆行向上。营收和利润高增长带来盈利能力提升，2020年Q1公司毛利率23.03%,同比增加4.13pct；净利率14.77%，同比增加6.28pct。2020年Q1经营性活动现金流0.33亿，去年同期为-0.74亿，因此较去年同期增加143.84%，改善明显主要系公司业务快速扩张，同时加强现金管理所致。疫情下逆行，各项政策利好，看好社会责任感的环卫龙头稳健发展。自今年初新冠疫情蔓延开来，绝大多数行业受冲击明显，而环卫属于刚性需求，由于疫情反而新增了消杀等特殊处理需求。另一方面，国家提出疫情期间的减税降费政策，公司作为劳动密集型企业受益良多， Q1公司其他收益0.38亿元，较上年同期增长4977.55%，主要为本期新冠肺炎疫情期间免征增值税所致。

产业链纵横拓展，双轮驱动战略引领未来增长。公司深耕环卫市场超过10年，在扩大环卫服务市场份额的同时，向产业链下游延伸，拓展垃圾渗透液处理、厨余垃圾处理、死禽病兽无害化处理，完善产业链布局，形成了“城市大管家”与“环保创新技术”双轮驱动战略。公司目前有全亚洲单体规模最大的厨余垃圾处理厂和垃圾渗透液处理厂等项目，塑造了良好的品牌形象。公司在2017年布局垃圾分类项目，目前有广东湛江、江西宜春、江西靖安等项目，项目成效明显。一方面为公司切入当地环卫项目提供机遇，另一方面标杆项目助推公司进一步拓展全国市场。伴随垃圾分类相关政策逐步推进，后端厨余垃圾处置将有巨大市场，公司打造垃圾分类+环卫+厨余垃圾处置一体化，协同效应未来可期。