硬刚比亚迪，吉利今年有戏吗？

吉利汽车（0175.HK）于北京时间 2024 年 6 月 28 日港股盘后时间发布了 2024 年一季度报告，要点如下：

1. 毛利率环比下滑：一季度公司整体毛利率为 13.7%，环比 23 年下半年下滑 2.3%，预计由于新能源品牌毛利率下滑所致。一季度新能源车普遍处于销售低谷，规模效应没有释放，同时新能源车竞争加剧，新能源车 ASP 和毛利率预计都处于承压状态。

2. 销量价格双提升带动整体收入端同比增长：一季度公司实现总销售收入 523 亿，同比提升 56%，销量端由于去年一季度吉利新能源转型期，新能源车基数较低，以及一季度中国星的热卖，同比提升 48%。单车 ASP 据海豚君估算基本与 23 年下半年环比持平，其中吉利主品牌单车 ASP 有所上行，预计由于吉利燃油车相对高价的中国星的热卖，以及海外占比的提高所致，抵消了吉利旗下新能源车的降价影响。

3. 但新能源车销售进度较全年目标仍偏慢：2024 年 1-5 月吉利新能源品牌销量也仅达到 25.4 万辆，相比全年 81 万的目标仅完成 31%，主力车型银河 L7，领克 08 相比去年月销上万的成绩都仅回落到 6000 辆左右，新能源转型速度仍不及预期。

4. 下半年混动打法比较被动，策略上主推纯电车：相较比亚迪在 DMI5.0 技术加持下开启的新品周期，吉利新一代混动要 2025 年才能量产，混动打法处于被动状态，下半年推出车型以纯电为主。

5. 研发费用有所控制，经营费用率有所下滑：本季度销售费用相对刚性，营销费用主要用于吉利新能源品牌极氪，领克和银河的新车上市，研发及管理费用相对克制，主要由于极氪一季度研发费用大幅削减，经营费用率从 23 年下半年 13.4% 环比下滑 1% 至 24 年一季度 12.3%。

6. 单车净利下滑，但合资公司带来利润增量：净利下滑幅度低于核心主营利润，主要由于合资公司领克的减亏，以及剥离联营公司睿蓝带来的利润增量。

整体观点：从吉利一季报业绩来看，收入端基本符合海豚君的预期，但毛利率端低于海豚君的预期。一季度毛利率仅 13.7%，环比 23 年下半年下行了约 2.3%，海豚君推测可能由于吉利新能源品牌的毛利下滑所致。一季度极氪毛利率仅 12%，相比 23 年下半年 15.2% 下滑 3%，银河由于龙腾版降价，预计毛利率也呈现环比下滑趋势。但整体收入端表现不错，销量价格双提升带动整体收入端同比增长，海豚君预计主要是吉利燃油车相对高价的中国星的热卖，以及海外占比的提高，抵充了旗下新能源品牌降价的不利影响。但从销量端来看，2024 年 1-5 月吉利新能源品牌销量也仅达到 25.4 万辆，相比全年 81 万的目标仅完成 31%，主力车型银河 L7，领克 08 相比去年月销上万的成绩都仅回落到 6000 辆左右，新能源转型速度仍不及预期。

从全年来看，相较比亚迪在 DMI5.0 技术加持下开启的新品周期，吉利新一代混动要 2025 年才能量产，意味着吉利新产品周期的开启至少要等到 2025 年，今年混动打法仍处于被动状态。吉利下半年推出车型仍以纯电为主，但纯电竞争激烈，且在极氪 001 后再无爆款车型出现，预计吉利今年新能源品牌销量仍然很难有大的爆发。目前吉利 2024 年的 PE 在 14-15 倍，处于比较合理的价位，但在新能源品牌今年销量难以有大的爆发情况下，上行空间可能有限。

以下是详细分析

一、毛利率环比下滑 2.3%，预计由于新能源品牌毛利率下滑所致

2024 年一季度公司整体毛利率为 13.7%，环比 23 年下半年下滑 2.3%，预计由于新能源品牌毛利率下滑所致。一季度新能源车普遍处于销售低谷，吉利也不例外。一季度吉利新能源品牌销量仅 14.4 万辆，新能源车占比从 23 年下半年 33% 环比小幅下滑至 24 年一季度 30%。而由于新能源车规模效应没有释放，以及新能源车竞争加剧，海豚君预计吉利旗下新能源品牌毛利率环比下滑。分品牌来看，一季度极氪毛利率仅 12%，相比 23 年下半年 15.2% 下滑 3%，银河由于 3 月对龙腾版降价促销 (降价幅度 1-2 万)，预计毛利率也呈现环比下滑趋势。

来源：公司财报，海豚投研

二. 收入端同比提升 56%，由销量和 ASP 提升共同贡献

2024 年一季度，公司实现总销售收入 523 亿，同比提升 56%，主要由销量和单车 ASP 提升共同贡献。从销量端来看，2024 年一季度总销量 48 万，同比提升 48%，一方面由于 23 年一季度正处于吉利新能源转型期，新能源车基数较低，另一方面由于 24 年一季度吉利旗下燃油车销量表现不错，中国星系列处于热卖状态，实现同比增长。从单车 ASP 来看（海豚君按照汽车销售收入占总收入的比例与 23 年下半年持平来预计），一季度吉利单车收入据估算约 10.6 万元，基本与 23 年下半年持平。分品牌来看，吉利子品牌极氪由于竞争加剧，新款极氪 001 上市相比老款价格下滑 3.1-5.7 万元，以及高价车极氪 009 占比下滑极氪单车 ASP 也从 23 年下半年 27.3 万下行到本季度 24.7 万。但吉利主品牌（包和几何，银河，吉利）单车 ASP 环比 23 年下半年上行约 0.34 万至 9.4 万（据海豚君测算），高出海豚君预期，海豚君认为可能主要是吉利燃油车相对高价的中国星的热卖，以及海外占比的提高，抵充了银河降价的不利影响（吉利新能源品牌银河由于比亚迪荣耀版的降价上市，在 3 月对银河龙腾版降价 1-2 万元）。

三. 新能源车销售进度较全年目标仍偏慢

2024 年 1-5 月，公司累计销量 79 万辆，同比增长 42%，2024 年全年销量目标 190 万辆，已完成全年销量目标 42%，海豚君预计按目前销售进度全年目标达成无碍。但从新能源车业务来看，公司在 2024 年 1-5 月共销售新能源车 15.8 万辆，同比增长 44%，但相较于吉利 2024 年 81 万的新能源车销售目标，完成进度仅 31%，预计难以达成。分品牌来看：1）银河：银河品牌主要定位 10-20 万元新能源车，目前以插混车型为主，车型价格带与比亚迪重叠，成为直接竞品。银河由于比亚迪荣耀版于 2 月的降价上市的冲击，也先后在 3 月和 4 月对银河 L6 和银河 L7 进行了降价，降价幅度达到 2-2.5 万元。但银河 L6 目前 9.9 万元的起售价相比直接竞品比亚迪秦 plus dmi 仍贵了接近 2 万元，而银河 L7 虽然在价格上相较比亚迪宋 dmi 荣耀版略有优势，但销量仍然呈现颓势，继 23 年达到月销上万成绩后又有所下滑。目前来看降价对于 L7 销量提振有限，5 月仅实现 5600 辆，预计由于受到比亚迪宋 dmi 荣耀版上市的冲击所致。2）领克：领克品牌同样也优先插混 SUV 策略，23 年成功打造爆品领克 08 PHEV，实现销量过万的成绩。但同样也面临着销量难以持续的局面，24 年 5 月销量下滑至仅 6000 辆。3）极氪：极氪品牌主要定位 20 万以上纯电车型，极氪 001 目前是最畅销车型。极氪 001 在降价上市后（新款极氪 001 上市相比老款价格下滑 3.1-5.7 万元），销量迅速回升，24 年 5 月销量已经恢复到 1.35 万辆，极氪 001 改款相比竞品仍然有很强的竞争力，预计销售势头将持续。但极氪 007 表现相对一般，上市 6 个月销量也仅维持在 4000 辆上下的成绩，极氪仍迫切需要打造下一个爆款来接力。

四．吉利下半年混动打法较为被动，策略上主推纯电车

从吉利今年上新车型来看，混动车型仅推出领克 07 和银河 L5，相较于比亚迪由 Dmi 5.0 开启的新品周期，吉利混动打法上比较被动。由于比亚迪在 2024 年 5 月发布了 DMI 5.0 技术，DMI5.0 技术可以实现百公里油耗 2.9 升（NEDC 下），满油满电续航 2000 公里，预计会对燃油车和直接竞品形成巨大冲击，比亚迪 2024 年正处于大新品周期内。吉利混动打法一直处于对比亚迪的跟随战略，吉利也即将推出雷神混动系统，满油满电最高续航将突破 2000 公里，预计百公里油耗将进入 2L 时代，但吉利雷神混动要在 2025 年才开始量产，今年混动打法仍然较为被动。而吉利今年在新车型上仍以纯电为主，其中领克和银河首次推出纯电轿车领克 Z10 和银河 E8，但纯电车型价格带上与极氪有一定重叠，预计可能会形成一定的销量蚕食。同时纯电车的竞争更为激烈，吉利自极氪成功打造极氪 001 爆款后再无爆款车型出现，纯电预计也很难实现销量端的大幅增长。

五、研发费用有所控制，但单车净利下滑

2023 年上半年吉利汽车实现归母净利润 15.7 亿元，同比增长约 1%，略超市场预期 15.1 亿元。但净利率下滑从 2022 年上半年 2.7% 下滑至 2023 年上半年 2.2%, 单车净利也从 2529 元降低至 2317 元。吉利 2024 年一季度净利 14.2 万，基本符合海豚君预期，销售费用相对刚性，营销费用主要用于吉利新能源品牌极氪，领克和银河的新车上市，研发及管理费用相对克制，其中极氪一季度研发费用大幅削减，经营费用率从 23 年下半年 13.4% 环比下滑 1% 至 24 年一季度 12.3%。核心主营利润率由于毛利率下滑较大，从 23 年下半年 2.5% 环比下行 1.2% 至 24 年一季度 1.3%，但净利率仅下滑 0.8% 至 2.7%，单车净利从 2023 年下半年 0.38 万元下滑至 24 年一季度 0.33 万元，主要由于合资公司领克的减亏，以及剥离联营公司睿蓝带来的利润增量。

来源：公司财报，海豚投研<此处结束>

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