给英伟达“打工”，德赛西威的软肋

本文作者 | 刘超然

AI概念板块无疑是今年最热门的，虽然出现回调，但仍然积累了不少资金。不过从6月开始汽车板块逐渐走高，6月初至今，申万汽车板块反弹幅度达到16.77%。而临近中报披露的窗口期，前期高位的AI板块或许是因为业绩预期不同，使得市场出现分歧，进而股价走势出现两极分化。

实际上很好理解，国内经济宏观数据并不理想，“远水不解近渴”，依靠AI科技改变现状的理想状态，还是抵不过短期亟需提振的经济现状。

为什么说国内电动汽车产业能带动经济？

先看两个数据，最近国家统计局发布6月全国居民消费价格（CPI）数据，依旧是不及预期的同比上涨0%。从环比看，CPI已经连续五个月环比下降，6月为环比下降0.2%；而全国工业生产者出厂价格（PPI）同比下降5.4%，环比下降0.8%，同比涨幅已经连续9个月处于负增长区间。

前者代表消费者，后者代表生产者。在微观经济中，消费品价格下降主要源于消费者的需求疲软，而需求下滑带来的是生产者供给端的过剩，存货增加生产者原有的扩产扩建计划将被推迟，投资也进而走低，当然企业向银行贷款的需求也就被迫降低。而在我国带动经济的消费、投资、出口的三驾马车中，消费、投资的内循环被抑制，出口便成为核心，但实际上国内可以出口的产业屈指可数。

目前我国出口的核心还是新能源和电动车，而新能源全产业链虽然有出口优势，但毕竟在国内还是TO B和TO G为主，无法带动消费。那么仅剩下电动车产业能暂时扛起带动“经济三驾马车”的大旗，而目前人民币贬值也更有利于出口，综上来看，汽车板块近期大幅反弹的核心逻辑便是如此。

不过，最近国内车企联合逼特斯拉签署不降价协议确实狗血，不说违反我国《反垄断法》，如此非市场经济行为的协议确实也反映了国内很多车企的短板，实际上价格战的主因还是整体消费情绪低迷，倒逼车企降本增效，如此一顿操作有点搬起石头砸了自己脚，让本就低迷的消费情绪“雪上加霜”。

新业务增长曲线——智能驾驶

话说回来，2023年上半年我国汽车产销量同比分别增长9.3%和9.8%，依旧维持增长趋势，可见国产电动车的中短期景气度还是值得期待的，尤其是汽车智能化升级趋势下，随着产销量增长，在AI+汽车概念双重市场红利下，智能座舱需求也是可以预期乐观的。作为国产智能座舱龙头的德赛西威（002920.SZ）从5月初就开始“预谋反弹”，至今反弹幅度超过70%。

虽然公司一季报扣非净利润出现了下滑，但市场仍然对业绩预期增长保持乐观，逻辑有三，首先是国内智能驾驶商业化运营政策处于放开趋势；其次是汽车智能化趋势带来的渗透率提高；再者就是德赛西威的龙头优势。

底盘一直是电动汽车的核心部件之一，而底盘产业链中有两个核心产品，一个是智能座舱，包括人机交互和娱乐系统等，另一个则是动力电池系统和智能驾驶。目前德赛西威的核心业务也正是智能座舱与智能驾驶这两块，收入方面更倾向于前者以，2022年年报来看，分别贡献营收为117.55亿元、25.71亿元，占总营收的比重分别为78.72%与17.22%，推测后者落后的原因在于政策限制。

1986年的外资厂中欧电子工业有限公司是德赛西威前身。当年是广东沿海地区改革开放吸引外资企业设厂而创立的，飞利浦和惠州国资委参股的合资公司中欧电子就是其中一个为“吃螃蟹”而创立的企业。一路披荆斩棘，在2010年，德赛工业成功反向收购西门子威迪欧持股的股份，德赛西威的实控人也正式变更为惠州国资委，逐渐成为一家国有汽车电子企业。

德赛西威2017年上市，公司起初是做车载信息及娱乐系统的，从2014年的23亿左右增长至2020年的57亿，6年翻了2.47倍，复合年化增长有16%，增长速度并不高，主要是这块系统的渗透率在2020年之前并不高，爆发在2021-2022年近两年汽车电子进入高速发展期，公司业务才开始进入快速增长，2022年公司总收入达到149.33亿，同比增长达到巅峰的56.05%，这要归功于我国乘用车和电动车总体产量的高增长。

目前市场对德赛西威预期更强的是AI+汽车概念，也就是智能驾驶。公司的智能驾驶相关业务布局是在2016年，2021年正式聚焦于智能座舱、智能驾驶和网联服务这三大业务，2022年也是智能驾驶高增长阶段，分业务收入占比蹿升至17.22%，算是打开了公司另一维度的业务曲线。

“十面埋伏”的智能驾驶

目前，德赛西威的L3级自动驾驶控制器已经在小鹏汽车的车型上配套量产。而公司还在新加坡建立了团队，专门开发L4和L5级自动驾驶和汽车网络安全的前沿技术，当然特斯拉也在研发中，不过国内L4和L5尚未完全允许商用，这也给市场和公司留有一定发展空间。德赛西威的壁垒在哪？

即使是短期炒概念，长期炒业绩，那也得知道概念和业绩预期在哪？

自动驾驶系统背后离不开域控制器，这也是自动驾驶技术的核心所在。域控制器是一种高性能、高可靠性的汽车控制系统，它可以实现对整个车辆系统的控制和管理。域控制器通过集成多种传感器和控制器，对车辆的电子控制单元（ECU）进行集中管理，从而实现车辆的智能化控制和管理。

域控制器背后是一台高性能的计算机，该计算机集成了多个处理器、存储器和通信接口等组件，可以实现对车辆系统的快速响应和高效控制。同时，还集成了多种传感器和控制器，如相机、激光雷达、雷达等设备，以实现车辆的感知和控制功能。域控制器也成为汽车电子行业竞争门槛最高、利润最丰厚的部分。麦肯锡曾预测，2025年全球域控制器市场规模有望达到1280亿美元，其中智能座舱域控制器与自动驾驶域控制器有望达到520亿美元；而德赛西威核心产品正是域控制器，产品已经达到IPU01、IPU02、IPU03、IPU04第四代更迭，IPU01是德赛西威最早量产的核心产品，2021年出货量在百万套，也是带动当年业绩增长的核心；从技术更迭来看，IPU04是目前最有希望在产销量上出现放量的。

不过说公司一点风险没有也是不太可能。

公司与浪潮信息有相似的软肋，就是过度依赖上游芯片的供应商。域控制器背后需要算力支撑，而算力的核心原材料正是芯片。德赛西威一直以来都是由英伟达提供，也是英伟达在国内的第一家授权合作伙伴。

然而对比盈利能力，德赛西威和英伟达的毛利率相差的不是一点半点，公司最高的毛利率不过是在2021年的24.6%，净利率仅个位数8.69%；而英伟达2021年毛利率可以达到64.93%，同样净利率达到巅峰的36.23%，净利率比德赛西威毛利率还高12个百分点。

关键从2021年的成本构成看，德赛西威的芯片成本占总成本的比重为91.5%。行业数据显示，产业链价值看，自动驾驶芯片已经占到自动驾驶域控制器的50%以上。换言之中游产业链的地位相当被动，如果上游的芯片断供或者涨价，中游厂商盈利能力必然受挫。这种趋势在今年一季度就正在发生，德赛西威盈利能力双降，英伟达的盈利能力却反弹向上。

妥妥的英伟达吃肉，德赛西威喝汤，关键这种局势短期很难改变。

芯片供应暂且是稀缺的，但德赛西威这个角色并不一定是，很多厂商都将目光聚焦到智能驾驶这块“肥肉”上，已经了解的国内厂商，东软集团、航盛电子、华为、科博达、阿尔特、华阳集团、经纬恒润、均胜电子等。据了解已有厂商可以提供适配英伟达芯片的智驾方案，这意味着德赛西威前期优势正在逐渐变小。

终端车企价格战有产业链上游延伸的势头，而一旦智能驾驶领域价格战打响，德赛西威的盈利能力能否扛得住？而且，从存货周期情况来看，公司存货的周转天数在走高，周转效率在明显走低，不排除有竞争加剧、需求减弱的情况。

有个很现实的逻辑，目前德赛西威IPU04产品以及L3以上的智能驾驶系统，更多是满足高端车型，技术虽然先进，但还要考虑实际市场情况，在国内短期消费降级的背景下，中低端车型或许暂时不需要更先进的智驾系统，这也给国内芯片带来了机会。一旦竞争加剧的话，市场看好德赛西威IPU04系统出货放量预期有可能会大打折扣。

国产智能驾驶第一股，表面平静，实则暗潮涌动，十面埋伏。

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