宁德时代从来不是新能源车的卖水人 或许只是锂矿的搬运工

　　宁德时代8月22日晚公布中期财报业绩，公司上半年实现营业收入为1129.71亿元，同比增长156.32%，净利润81.68亿元，同比增长82.17%。从A股投资向来投成长不投价值的惯性，理论上业绩是不错的。但是细看财报发现，净利润率只有7个百分点，其中动力电池系统毛利率同比下降7.96个百分点至15.04%，这也是动力电池系统毛利率的新低点。销售额提升，但是利润停滞甚至是下滑是制造企业为了市场占有率，打击竞争对手的通常做法，但是冲量的背后往往非但不能变化，只会持续变坏。而毛利率下降，往往企业竞争力下降的先兆之一，如果毛利率尤其是主营业务毛利率持续下降，凸显公司所在行业的护城河没有那么宽，也没有那么深，至少没有市场预期和想象得那么宽那么深。

　　受此消息影响，早盘高开后股价一路低走，截至23日收盘，宁德时代跌5.91%，直接把创业板指带崩，创业板指收跌3.64%。

　　中国平安8月22日晚同样公布了中期财报业绩，上半年总收入6476.3亿元；净利润603亿元，市场预期527.5亿元；公司实现归属于母公司股东的营运利润853.40亿元，同比增长4.3%；年化营运ROE达20.4%。

　　8月23日保险股开盘一路走高，民生控股涨停，天茂集团、中国人寿一度涨超5%，中国平安一度涨超4%，中国太保、新华保险、中国人保等跟涨。截至收盘，中国人寿收涨4.97%，中国平安收涨2.19%。

　　对比新能源电池龙头宁德时代半年净利润81.7亿，市值1.28万亿；而中国平安半年净利润603亿，市值0.76万亿，差不多是宁德时代的六成，逻辑何在？时代的大背景，新能源大趋势下，宁德时代就该配得上80倍市盈率吗？需要重新思考一下。

　　静态对比格力电器，格力电器近几年总喜欢临近截止期才披露财报。以格力电器的一季报为例，格力电器实现总收入355.35亿，同比增加6%，实现归母净利润为40.03亿元，同比增长16.28%，实现扣非净利润37.75亿元，同比增长14.4%，市盈率TTM仅11倍。同样是制造业，宁德时代TTM在80倍左右，格力电器仅11倍左右，市盈率差距也太大了吧。当高增长神话不可持续，当景气度催生的量价齐升一去不复返，留给宁德时代的好日子也越来越少了。毕竟制造业向下游厂商提价，不像直接面对消费者的食品饮料行业不那么敏感，微小的成本差异在经过厂商巨大出货量之后，会变成产厂商的巨大成本压力。

　　而从4月底私募机构自我救赎式的连续拉高反弹，已经不能简单地用渗透率超预期提升，以及新能源车销量同比增长来解释了，毕竟7月各城市江南网页版登录入口官网下载 销量环比还是下降的。

　　人怕出名猪怕壮，宁德时代最近面临的问题众多。去年年底，一篇36氪深度文章《万亿电池帝国的裂缝》刷爆朋友圈，开头描写了宁德时代曾毓群和小鹏汽车的创始人的何小鹏在宁德时代总部一场争论。争论源头来自于小鹏汽车希望引入主力电池供应商，宁德时代的直接竞争对手中航锂电，虽然文章发布后受到了当事人的辟谣。你不再是我的唯一，当不再拥有的时候只剩下了可惜。

　　对于新能源车普遍逻辑就是在碳中和大背景下，新能源车蚕食对燃油车的市场份额。经过了一系列电动车自动驾驶失灵、自燃，电动车安全问题受到质疑，同时电动车消费者一直信奉的省钱逻辑，在电池故障换件成本几乎占据了残值大部分，特斯拉、蔚小理掀起“一体化压铸”风潮，电车残值快速折旧，以及电车保险费率显著提升，电动车消费者发现电动车一点也不省钱。

　　同时渗透率在经过过去几年超预期地快速增长以后，渗透率虽然没有见顶，但是也遇到了瓶颈。毕竟渗透率从1%增长2%，增长100%，但是渗透率从10%增长到15%，增长50%，而渗透率从从20%增长到25%，虽然也是增长的绝对值是5%，但是增长率下降到了22.5%，环比依然在增长，但是同比增长却日渐趋缓。

　　参与者众多也造成了竟争的加剧。不断地有新入局者，未来潜在新技术都对现有的龙头造成潜在负面影响。未来硅料价格下降带来的毛利率提升，可能都不及渗透率增长缓慢，以及参参与者众多造成毛利率下降，原有更深入的龙头反而会因为做得过重，产生产业周期双杀。而这种产业周期双杀在曾经地光伏产业里面几乎造成行业团灭，只有像深耕技术创新的隆基绿能，也就是隆基股份，才能在之前的光伏低谷中杀出重围。短期新能源电池领域会不会杀出个黑马，介于投资门槛高的新能源电池行业来说，短期很难，未来很难说。

　　看券商研报基本要从风险开始看起，而不只是从不看基本逻辑看结论。近期的关于宁德时代研报还在看好宁德时代二季度毛利和净利有所回升，没想到刚过几天就被打脸。如果汇总近期的券商研报对于宁德时代的风险大致分为三部分，分别是原材料价格波动及供应风险、市场竞争加剧风险、新产品和技术开发风险。这些成为了每个新能源电池参与者的潜在风险。

　　1、原材料价格波动及供应风险：如发生主要原材料价格大幅波动，及上游矿产资源供应短缺情况，可能将导致公司不能及时采购或采购价格过高，从而影响公司生产经营等不利情况。

　　2、市场竞争加剧风险：随新能源下游企业需求扩大，政府支撑上游电池企业形成良性竞争发展，市场竞争日渐激烈。动力电池厂商不断吸引资金，新进者通过转型、收购兼并等方式参与行业竞争，同时动力电池企业不断拓充产能。随市场需求扩大及下游客户需求不断提高，公司在未来发展业务上面临一定竞争加剧风险。

　　3、新产品和技术开发风险：公司基于动力电池业务新品，如果后续新品开发进展不及预期，或客户导入不及预期，存在影响公司未来营收成长性的风险。

　　券商研报总是在公司低迷时远离，几年也看不到一篇哪怕是财报点评，而在公司成为市场喧嚣时加上一把火。如果看研报的话，既要看近期券商观点的一致性，也要看在公司低迷或者不那么强大的时候，券商的逻辑和观点，这也就引发了回看过去研报的意义。

　　回看过往宁德券商研报观点，2年前也就是2020年4月30日，国元证券出的深度研报，名为《宁德时代公司深度：全球动力电池龙头，中长期市值4500亿》。研报发布5个季度之后，宁王市值突破万亿。国元证券当时预计2020-2022公司营收分别为537/709/910亿元，增速分别为17.3%/32.1%/28.4%，归母净利润分别为53/70/88亿，站在2022年中报公布的2022年，宁德时代仅半年就实现了80亿净利润，而营收和利润增长速度远超预期。当时国元证券给予2022年45倍PE，以及180元目标价，即使8月24日收盘下跌6%以后，宁德时代的股价依然在524元。

　　而并购优塾在2年半前，也就是2020年1月8日一篇名为《疯了，一个月暴涨50%！产业链众多公司躁动！到底怎么回事？》，对江南网页版登录入口官网下载 的未来进行了预期。里面是这么写的，“未来的增长看什么，一看汽车行业增长(千人汽车保有量增长，未来十年大约以4%-8%的年化水平增长)，二看江南网页版登录入口官网下载 渗透率提升(大约年化7.6%的增速)，三看市占率的提升(大约年化1.5个百分点的增长)。此外，考虑价格以7%的降幅下跌至2025年。整体毛估估计算，假如宁德时代维持当前50%的市占率不变，未来十年大约能有15%的增长。江南网页版登录入口官网下载 渗透率提升短期内有波动，但长期较为确定；其再国内的市场份额较高，为50%，从竞争角度来看，目前与国际巨头的差距逐步缩小。”大胆看好宁德时代中期市占率保持50%，对于江南网页版登录入口官网下载 行业来说，发展速度远超过预期。

　　从中游的宁德时代发布中报之前，江南网页版登录入口官网下载 相关产业链的其他环节基本发布了财报，各环节都维持了高增速。在宁德时代之前，预计二季度电池厂的业绩，也会有明显改善，在一季度毛利率大幅下滑后，龙头电池厂实施了成本与产品价格挂钩机制，所以二季度成本提高多少，产品就会有相应的涨价，预计电池厂新增成本的80%，都会转稼给下游车企。市场预计中报二季度电池厂的业绩会有明显改善，在一季度毛利率大幅下滑后，龙头电池厂实施了成本与产品价格挂钩机制，所以二季度成本提高多少，产品就会有相应的涨价，预计电池厂新增成本的80%，都会转稼给下游车企。电池龙头二季度的毛利率，大概率会重回20%以上，净利率差不多10%。可惜宁德时代发布的业绩不及这个预期，毛利率不到20%，净利润也不到两位数。

　　重新审视基本面，从竞争格局来说，龙头电池厂在技术，成本，规模方面，都还具备明显优势。技术上差不多领先二线电池厂三年左右，这两年因为电池技术进步不大，龙头和二线之前的差距不断缩小，但未来两年会有很多新技术落地，比如高镍电池，钠离子电池，电池龙头在这上面花了很多时间，预计明年都能落地，这样跟二线电池厂的技术差距，又会迅速拉开。

　　长期来看，龙头依靠产能规模，具备很强的，跟上游厂家的议价能力，这是二线电池厂比不了的，所以这种成本优势，会长期存在。

　　目前上游资源，以及一些中游材料的估值，已经降下来了，中游两家电池厂估值，也处于50%的分位数水平，不算高也不算低，电池龙头按照今年的盈利预测，可以消化到50倍估值，还是比较合理的。现在估值最高的是下游整车厂，需求确实非常旺盛，5、6月份汽车销量都超出了预期，而且后面8、9月份，还会有车企陆续发布新车型，这块如果产品力够，能不断满足消费者需求的话，销量可能会不断地超预期，那么景气度就能继续维持。

　　未来要实现科技和能源转型，新能源、光伏、储能、半导体、芯片等领域，是经济加杠杆的重要方向，这些具备长期投资逻辑。中期成长板块可能会维持震荡，等待三季度业绩验证，以及海外不确定性的消除。未来产业链上的利润，将逐渐从上游向下游转移，二季度中游电池厂已经通过提价，转稼了大部分成本压力，预计二三季度盈利会有明显恢复。未来上游盈利的下滑，已经在估值上有所体现，目前中游估值基本合理，下游车企还比较贵。而且如果成本转嫁，那么车企利润可能也会有下滑。投资上还是那句话，找调整的机会进行低吸，不要为了短期而追高，如果能承受住波动的话，这些高景气板块，长期会给你带来非常可观的收益。但是如果你不能够承担损失，就不要投资。

　　从中期看，多空比较均衡，现在市场上没人觉得新能源便宜，但也找不出太多其他的好方向，相对好一点的，都在新能源等成长领域，所以跌不下去，一旦跌一些，就会有买盘托住，一旦高一点，市场就认为更贵了。这种横盘震荡趋势，可能会一直延续到3季度报告出来，去验证。如果超预期就会再向上，如果低于预期，就要向下。

　　8月23日晚上，曾毓群缺席“宁王”电话会议上，董秘回应了多个投资者关注的问题，针对毛利率下降，尤其是储能毛利率下降6%，同比下降了30个百分点，公司称储能价格传导机制较慢，对成本变动较为敏感，导致上半年毛利率偏低。与动力电池趋势类似，预计接下来毛利率会有所改善。

　　对于三季度动力和储能电池的价格及毛利率情况，公司表示，二季度与客户价格协商后，公司盈利能力得到比较好的修复。下半年市场需求持续增长，与客户的价格协商持续落地，预计公司盈利能力将持续改善。

　　归根到底，公司回应表达了等待宏观经济稳定，需求会增长，未来是美好的，公司很乐观。

　　但是对于宁德时代的未来，真的是乐观的吗？让我们拭目以待吧。

　　短期景气度高企无法解释超高市盈率的问题。万亿市值的高增长公司每年净利润应该达到多少合理？后万亿市值时代，市值增长空间还有多大？这些问题可能就要留给市场来回答了。

　　狂欢是崩塌的边缘适合抽身立场，寒冬是温柔的良夜适合纵情向前。

文章来源：巨丰财经