合纵科技深度解读，新能源材料仍被低估

对于新能源赛道，10年10倍，还是非常非常的看好，可是现在真的好难找到PE不是特别高，有很好成长性的票。比亚迪，宁德时代已错过了，也不想追了。最后是选了亿纬锂能主持仓，国轩高科，鹏辉能源配合。这三个都是电池股，最后还是想配置下新能源材料，找啊找，上周上了老相好格林美，没想到市场也非常给力，来了一个涨停。有兴趣的朋友可以看看我些的最爱之美，对于格林美我还是持续的看好。我很喜欢那种趴在地上“否极”的股票，如2018年底人福医药。这种股票最难把握的是是否“否”到极致。我最近就物色到了一直新能源材料股票合纵科技，觉得目前就是它的至暗时刻，而明年就是“泰来”。

有几个大的，我觉得可能出现了的利空，还有别的，大家可以来补充下．

1． 经营大幅度亏损，三季度报亏1．67亿；

2． 目前有商誉4亿，可能年底会减部分；

3． 各大股东持续减持股票。

4．  定增未完成，有压制股价的可能性。

对于1和2，这个应该好理解，疫情影响，再在新能源材料在上半年不给力导致，而这个已在3季度开始好转。对于第3点，各大股东持续减持股票，大家可能最在意的是这个。动不动看到股东出来减持股票，外面的朋友们哪有心思买企业的股票。所以首要的任务就是要报这个搞清楚。先看看以下公司的公告：

公司实际控制人为刘泽刚、韦强、张仁增、何昀、高星，这五人一般都是一起同步操作。看了以上公告，可以梳理下，这几个个实际控制人在2017年很看好湖南雅城的收购，在2017年4月－7月，他们先是增持了2亿多股票（增持价格前复权应该平均在8块以上），随后除了发行股份外他们还自掏3亿多认购（前复权 发行价格在6．6左右）。而这总共5亿的现金，主要就是这几个大股东质押股票得来的钱。我理解当时他们应该是非常乐观看好公司的发展，所以做了以上杠杆操作。确实，如果企业盈利高，股票大涨的情况下，这些质押款很容易还上。奈何，买过来的好资产没有赶上好时代， 前两年新能源企业都不好过，公司利润上不去，光靠那几十万的工资，企业可有可无的分红，真的是光是质押的利息都难还上，这就导致了这几个股东开始卖股票解决质押问题，这个是生死问题，所以可以看到，现在卖股票的价比他们3年前增持的价格还低，这都是泪啊。这样看起来实际控制人为刘泽刚、韦强、张仁增、何昀、高星等减持股票，真的是迫不得已，为以前的杠杆买单。别人减持都是为了改善生活，在这里割肉是为了还之前大阔步激进欠下的债。公司股价跌到历史5年最低价了，质押风险挺高的。从以上看，这些大股东们是不愿意股价下跌的，奈何业绩不给力，自己没钱，无法增持。最后又因为质押问题，必须亏血本卖，导致更没人买股票。进入一个恶性循环。目前看起来能解决问题的，就是新能源的大风，把其新能源材料的业务业绩带起来，很自然就把问题解决了。

对于最后的定增未完成，有压制股价的可能性。我个人觉得股价都这样了，压的也够了，只要实实在在的业绩起来，怎么压都压不住。很多股票，定增前还不是继续大涨。看看最近公司的回复，公司磷酸铁订单供不应求，预期也有，明年的业绩应该是有保障的。

公司上市初始，主营业务是配电设备，2017 年开始进入新能源电池材料领域，公司先后并购湖南雅城、天津茂联、赞比亚恩卡纳等企业，涉足磷酸铁和钴镍铜系列等产品。目前公司拥有产能：磷酸铁 3 万吨，钴系列 9000 吨， 镍系列 1．6 万吨，铜系列 2．5 万吨。经过三年布局，项目逐步进入收获期，叠加行业景气度周期的来临，公司有望享受估值和业绩的戴维斯双击。

电池材料的双保险布局。目前公司在新能源电池材料产品形成两大系列：钴矿－氢氧化钴－钴产品系列和磷酸铁系列，这也是代表未来动力电池材料两大主流路线：三元材料和磷酸铁锂，实现双保险布局；

磷酸铁：行业龙头，绑定明星客户。公司目前磷酸铁运行产能 3 万吨，未来规划 5 万吨，稳居行业第一。产品有三大优势：智能 化生产线的成本优势、高容量高压实产品的质量优势、绑定国轩 高科、比亚迪、贝特瑞、北大先行等明星客户的优势；

公司的全资子公司－湖南雅城的主力产品是磷酸铁，也就是磷酸铁锂的前驱体，目前总产能 3 万吨，其中老产能 1 万吨，新产能2 万吨于 2019 年底建成投产，目前月度出货量达到满产状态。目前公司产能市占率约 30％，稳居行业第一。其中，新产线属于业内首个智能生产线，具备三大优势：

优势 1，成本优势。湖南雅城磷酸铁自动化智能工厂投入使用后，与传统生产工艺相比，人均效率提高 5 倍。通过采用能源管理及能源回收系统，能源消耗降低20％以上。水消耗量降低 40％，物料利用效率提升 5％以上，产品综合成本降低 10％。

优势 2，质量优势。湖南雅城磷酸铁产品核心优势在于产品密度，是行业内少数拥有全系列磷酸铁产品，并且实现高压实产品批量供货的企业。其自主研发的动力型高压实磷酸铁产品性能领先，磷酸铁锂极片压实达到 2．60g／cm3，1C 放电容 量 145mAh／g。高容量高压实的磷酸铁锂极大的提升了电动车的续航能力。同时，湖南雅城开发了储能型磷酸铁，对应的磷酸铁锂全电池 1C 容量达到 151mAh／g，倍率性能和低温性能优异。

优势 3，客户优势。湖南雅城磷酸铁主要大客户有：贝特瑞、国轩高科、北大先行等。目前，湖南雅城与贝特瑞签订了 2019－2021 年度 3．00 万吨战略协议，与北大先行签订了 2020－2022 年度 6．93 万吨战略协议。高压实磷酸铁产品已经批量供货给国轩、贝特瑞、比亚迪及北大先行等国内磷酸铁锂厂商，材料的倍率性能及循环性能优异。

钴矿是公司发展的关键所在。当前公司最重要的事情莫过于赞比亚恩卡纳钴矿项目的投产，如果该项目能够顺利投产，利好有四：

其一，可以打消市场对公司的质疑，得以享受同类钴矿公司的估值，更能得到主流机构投资者的认可；

其二，可以大幅增厚公司业绩，使得公司利润体量实现质的飞跃，再造一个合纵；

其三，使得公司在国内钴盐加工厂—湖南雅城和天津茂联的原材料得以保障，产能利用率大幅提升；

其四，项目产生充足的现金流，缓解公司资金紧张局面。目前进度，预期该项目 2020年 Q4 投产。

矿山无溢价注入上市公司，增厚利润。2020 年 5 月 11 日，公司公告拟以现金5000万美金收购参股公司——天津市茂联的全资子公司香港茂联持有的 ENRC（BVI）

Limited100％的股权，ENRC（BVI）Limited 下属子公司－－恩卡纳合金冶炼有限公司拥有矿业权。公司控股股东、实际控制人刘泽刚为天津茂联法人及董事长，公司直接持有天津茂联 21.33％股份，香港茂联为天津茂联全资子公司，因此此次股权转让行为构成关联交易。2014年 2 月 14 日香港茂联以 5000 万美元的对价，购买了 Eurasian Natural ResourcesCorporation PLC 持有的 ENRC（BVI） Limited10 0％股权，现在无溢价注入上市公司，体现关联股东对上市公司的呵护之情；

两大质疑

市场质疑一，投产时间推迟。矿山时间推迟事出有因，第一次（2019H2 推迟到2020H1）是因为公司资金面较为紧张，2018 年前后市场融资环境较差，资金到位慢，导致建设进度慢于预期，但是目前资金问题逐步解决；第二次（2020H1推迟到 2020H2）是因为非洲新冠疫情，导致部分国家封港，导致相关设备、配件等物流运输时间延长。随着疫情缓解和公司通过其他路线替代，该问题已经得到解决。根据最新公告，预计该矿山将于 2020Q4 投产，从而打消市场质疑。

市场质疑二，技术路线问题。不同于其他公司在非洲的冶炼铜钴原矿模式，恩卡纳则是处理渣堆矿，因此市场质疑公司是否有针对性的技术储备。其实，公司另外的子公司－天津茂联一直在做相关冶炼，利用铜钴合金、镍钴合金提炼钴，所谓铜钴合金就是铜冶炼工序最后对钴进行富集变成铜钴合金，或者镍钴合金，交由天津茂联来炼化，其性质和技术路线和渣堆矿类似，所以技术问题无需过多担心。根据项目可行性研究报告，该项目生产原则工艺流程为：铜钴渣经破碎—筛分—磨矿—润浸—预浸—氧压浸出—除铁—萃取—铜电积生产阴极铜产品；萃余液经预中和—二段沉钴生产氢氧化钴产品，沉钴后液经沉镁后返回工艺利用。

铜、钴收率分别为 85％，65％。

三大优势

（1）储量优势：矿山钴储量 A 股第二，仅次于洛阳钼业。恩卡纳铜钴渣堆矿位于赞比亚基特韦市，该矿权矿石量 1642.21 万吨，其中铜金属量 184620 吨，品位 1.12％，钴金属量120067 吨，品位 0.73％。且不同于其他原生矿山，渣堆矿储量数据更加可靠。此外，公司钴金属储量位居 A 股上市公司第二，仅次于洛阳钼业。按照满产 6000 金吨计算，该矿山服务年限超过 20 年。

（2）盈利能力优势。该矿山建设产能为 100 万吨／年处理量，生产期第 1 年为50％产能，第 2 年 90％产能，满产对应 9000 金吨铜，5100 金吨钴。矿山成本较低，首先是渣堆矿开采成本基本为零；其次冶炼厂地处中赞工业园区，距离中色很近，硫酸供给充裕，运输成本较低。根据可研报告，预计矿山 2021／2022／2023 净利润分别为 0.5／1.5／2.1 亿元，如果考虑到当地税费减免，2021／2022／2023 净利润分别为 0.7／2.3／3.2 亿元。同时考虑到江南网页版登录入口官网下载 和 5G 手机的需求共振，钴价目前位于长周期底部，未来大概率上涨，我们测算不同钴价对应的满产利润，钴价 20／25／30 美金／磅对应的矿山利润分别为 4.3／7.1／9.8 亿，无论是以上哪一个口径的利润数据，都会给公司业绩带来质的飞越和提升；

（3）产业链优势：矿山投产，有助于公司打造完整钴产业链，涵盖钴矿－粗钴冶炼－钴前驱体，其中恩卡纳位于赞比亚，负责将钴矿石冶炼成粗制氢氧化钴，然后运回国内作为原材料，通过湖南雅城生产四氧化三钴，做 3C 电池正极材料；通过天津茂联生产硫酸钴，做动力电池正极材料产品链条完整，雅城的四钴和天津茂联的硫酸钴，氯化钴。

打造百亿合纵：实现两个百亿

公司规划—营业收入过百亿

公司将继续专注于电力配电领域：打造行业产业链，使公司由一家专业提供电力设备的公司转型为配电领域的综合服务商。公司将通过整合设计咨询公司、电力工程公司、设备制造公司、运维服务公司，暨全行业产业链，形成为客户提供一体化解决方案的能力。依托上述能力，在继续开拓配电设备制造业务的同时，快速进入电力工程总包业务领域（例如 EPC），从而成为综合服务商。 积极开拓新能源材料领域：依托湖南雅城、天津茂联、赞比亚恩卡纳三个载体，打造新能源材料产业链，未来增量项目主要是磷酸铁 2 万吨项目爬坡；四钴项目产能提升；天津茂联产能利用率提升；恩卡纳项目投产。未来三年内，公司将成为行业中规模较大、产品线最为齐全，且拥有上游稀缺钴资源的企业，具备较强的业绩增长能力，整体营业收入有望达到 100 亿元人民币。

当前公司最重要的事情莫过于赞比亚恩卡纳项目的投产，如果该项目能够顺利投产，利好有四：其一可以打消市场对公司的质疑，抬升估值，得以享受同类钴矿公司的估值，更能得到主流机构投资者的认可；其二可以贡献利润，大幅增厚公司业绩，使得公司利润体量实现质的飞跃，再造一个合纵；其三，使得公司在国内钴盐加工厂—湖南雅城和天津茂联原材料得以保证，产能利用率大幅提升，从而增厚利润；其四，项目产生充足的现金流，缓解公司资金紧张局面。所以说，赞比亚项目的投产可谓是盘活全局，预计未来两年公司净利润有望达到4 亿元，按照可比公司估值对应 2022 年 27 倍市盈率计算，公司市值有望越过百亿市值关口。

公司一方面专注配电领域， 另一方面积极开拓新能源材料领域，未来随着产能释放，营业收入有望超过百亿元；预计 2021－2022 年公司净利润分别为 2.22／4.04亿元，对应 EPS 分别为 0.27／0.49 元，对应当前股价的 PE 分别为 28／15 倍。

3年时间，从一个传统行业快速切换到新能源行业大阔步的急速转型，肯定是不容易的，步子大了，容易扯着D，除了转型的高成本投入，还跟其它新能源企业一样，有巨大的再发展资金的巨大需求，这种叠加是建立在新能源前几年发展期基本亏本的情况下的，可以想象公司管理层在资金上的饥渴程度。只要度过2020，相信光明的2021在向他们招手了。对比目前新能源材料企业，比如说华友钴业，容白科技，天赐材料等等动不动几倍的涨幅，目前合纵科技估计还是有很大的上升空间，2年内市值还是很有可能达到百亿。