特斯拉，丧钟为谁而鸣？

作者：Eastland

2017年，特斯拉创纪录地亏损22亿美元，Model S／Model X销量下滑，Model 3产能上不去，大规模召回以及马斯克乖张的言行，令股价大幅跳水，52周最低价比最高价低63％。

与此同时，特斯拉债券交易价格暴跌，收益率达8．6％，而一年前发行时仅为5．3％。股价和债券收益率的表现都折射出特斯拉面临的危机。

被称为“中国特斯拉”的蔚来，曾经希望200亿美元甚至370亿美元估值，最终却以64亿美元估值发行了新股。仅仅三个交易日，蔚来就经历了首日盘中破发、次日大涨75．76％、第三日暴跌14．66％。

发行规模小且筹码高度集中，市面上可以流通的股票很少，股价很容易上蹿下跳。

回到电动车，如果特斯拉度过危机的概率为70％，蔚来们的存活概率则小于10％。

2018年渡劫

从2005年1月手工打造出第一辆原型车开始，特斯拉已磕磕绊绊地走过了12个年头。

2017年，特斯拉营收118亿美元，较2014年增长267．7％，年均复合增长率为54．3％。截至2018年6月末，特斯拉汽车业务累计取得334．6亿美元销售收入。

制造成本分为变动成本（Variable Cost）和固定成本（Fixed Cost），前者与产量成正比、后者在一定范围内保持不变。

零部件、人工 、能耗是生产汽车的变动成本，而厂房租赁、设备折旧，开模具、调试生产线、培训员工等费用，与产量“脱钩”。

特斯拉毛利润率长期保持在20％以上，看来生产设备、设施利用率比较高，充分摊低了固定成本。

2017年，Model S和Model X交付超过10万辆，毛利润达22亿美元，但毛利润率降到18．9％，显然受到Model 3的影响。

2017年7月才开始交付，特斯拉仅确认1764辆Model 3的销售收入，但厂房、设备、模具、调试等项固定成本一分也不能少。新车型不仅没有毛利润，还拉低了总体毛率。

2017年，毛利润率进一步降至14．5％，值得警惕。按照计划，尽管Model 3价格亲民毛利润率仍能达到20％，但良品率低、召回（规模达12万辆，几乎“全军覆没”）可能让这一切泡汤。

受18650型电池供给限制，2018年Model S和Model X的交付量仍将维持10万上下。

Model 3采用新型2170电池，由 Gigafactory 超级电池工厂生产。2170电池能量密度达300Wh／kg，Model 3整车重量趋近于燃油车（50版整备质量1650kg）。

2018年6月，单周产量突破5000辆，7月各周产量保持在这一水平。特斯拉希望8月底能达到单周6000辆。

乐观估计，2018年全年销量将突破20万辆，其中Model 3占一半。

2018年保质保量交付10万辆Model 3，2019年交付其余40万辆订单中的大部分，特斯拉将渡过此劫，2020年有望实现盈利。

2018年上半年，蔚来销售收入、销售成本分别为4440万元和1．86亿，根据ES8车价推算大约交付了100辆，每辆成本181万。

假设每辆ES8的变动成本占售价的80％，可粗略推算出“蔚来—江淮”项目每年的固定成本为18亿。盈亏平衡销量为2万辆／年，达产后（每年5万辆）毛利润率约12％。

但根据特斯拉的经验，毛利润率20％仍然无法摆脱亏损。所以，蔚来的盈利没有时间表！

资金紧张的根源

毛利润不高，研发、市场及行政费用不低，特斯拉亏钱世人皆知，最近六个季度经营亏损率在8．6％～18．2％之间，均值18．0％（每获得10亿美元营收，经营亏损1．8亿美元）。

凭良心说，这样的亏损率远非触目惊心，某些中概公司经营亏损率动辄超过100％。比如趣头条，2018年H1市场费用是广告收入的125％。拼多多2017年经营亏损率亦达34％。

2016年Q3 Model X开始交付，2017年是特斯拉高歌猛进的一年，但净亏损达到创纪录的22亿美元，亏损率19％。

2018年H1亏损15亿美元，亏损率21％，看来2018年净亏损额又要创纪录。

仅仅是亏损还不至于让特斯拉资金如此捉襟见肘。2017特斯拉经营活动现金净流出6065万美元，仅为营收的0．52％。22亿美元净亏损看起来吓人，其实经营活动现金流控制得相当好。

2018年H1，特斯拉经营活动现金净流出突增到5．28亿美元，占营收的7．13％，与毛利润率下降一样，这是令投资人担心的迹象，需要尽快扭转。

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